众信旅游(002707)东南亚客流锐减利润下滑，商誉计提大额减值损失

步步为赢

　　事件回顾：众信旅游(002707)今日公布业绩预告，2018年，预计实现归母净利润5815.60万元（-75%）至3489.36万元，低于我们此前的预期2.51亿元（+7.9%）。
　　东南亚出境人次下滑导致经营性亏损，商誉计提大额减值损失。2018H1，泰国在低基数反弹的作用下，平均增速达到26.01%。7月后，随泰国普吉岛沉船、印尼巴厘岛火山爆发等事件的影响，东南亚出境人次骤降，叠加四季度的”暖冬“作用，下半年泰国平均增速降至-12.39%，导致大量泰国出境游产品出现滞销，使2018年净利润下降1亿元左右。截至2018年三季报，众信商誉占总资产比例为13.33%，由于公司先前并购的北京开元周游、ActivoTravelGmbH（德国跃动）和上海悠哉等公司经营业绩不及预期，因此本期计提商誉减值6000万元—9000万元，计提后商誉总计7.24-7.54亿元，占比下降至11.85-12.34%。此外，本期还存在可转债利息，可能导致财务费用大幅增加。
　　出境游具有明显的周期弹性，行业成长性仍在，预期19年将维持平稳增长。出境游行业具有明显的低基数反弹特征，今年上半年泰国与下半年韩国的高增长均为明显的反弹效应。日韩和东南亚短途出境游受突发政治事件或自然灾害的影响剧烈，但需求回补的过程也非常迅速，通常以1年为周期可以实现增速的恢复。同时，由于旅行社产品需要在提前一个季度或半年进行机酒的预订，如果产品滞销，则预付资源直接转为成本，易造成大额亏损。2018年12月，泰国出境游客流同比增速恢复至2.8%，韩国、日本出境游客流增速维持在32.2%和17.3%，前期突发事件和天气的影响已经逐渐消退，预计19年增速转正后将维持平稳。旅行社对产品供给的调整叠加客流增速的修复，能够迅速恢复正常盈利水平。并且在整体经济存在压力的情况下，小企业因为盈利问题会继续出清，行业龙头长期来看仍将具有升市占率提升的红利。
　　盈利预测与投资建议：竹园国旅已于12月18日完成工商变更登记，2014-2016年，竹园国旅业绩承诺完成率分别为102.25%/102.40%/104.90%，均超额完成，19年预计贡献利润增量3010万元。综合考虑竹园增量贡献与公司经营情况，下调盈利预测，预计公司18/19/20年归母净利润分别为0.41/2.46/3.24亿元（原盈利预测为2.51/3.42/4.44亿元），18/19/20年EPS分别为0.05/0.28/0.37元（原盈利预测为0.30/0.40/0.52元），对应PE分别为104/19/14倍，短期可能受制于经济压力，长期看好行业成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示：汇率风险，海外安全因素和政治因素

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