大参林(603233)收入增速提升，门店扩张有序推进

步步为赢

　　事件：大参林(603233)发布2018年三季报，前三季度实现营收62.99亿元（+18.86%），归母净利润4.14亿元（+12.90%），扣非后归母净利润4.03亿元（+8.66%）。
　　投资要点
　　1.毛利率提升，费用增长拉低业绩增速
　　单季度看，2018Q3收入和净利润为22.16亿元和1.26亿元，同比增长23.24%和6.54%，收入增速有所提升，净利润增速基本持平，前三季度业绩平稳增长，三季度毛利率提升1.43pp至41.7%，主要系公司加大与品牌厂商深度合作，提升高毛利自有品牌、器械品类和中参品类的份额。
　　伴随新建和并购门店的增加，公司报告期内销售费用、管理费用和财务费用分别同比增长30%、13%和15%，费用率为27.62%、4.42%和0.39%，分别上升2.4pp、下降0.23pp和下降0.01pp，整体看三项费用率为32.43%，上升2.28pp，费用支出占比提升导致净利润增速低于收入。
　　2.新增门店有序推进，可转债发行在即提升经营效率
　　公司深耕广东和广西市场，逐步向河南、江西等市场扩张，逐步建立完善和密集的零售营销网络，8月25日公司公告拟以8,787.6万元收购会好康药房所持有的7家门店，不断提升公司在江西的市场份额。2018年Q3公司新增门店283家（其中自建219家，并购64家），关闭门店11家，净增门店272家；前三季度净增门店总计门店总数达3676家，其中华南3090家，华东209家，华中387家，累计新增门店762家，其中自建551家，并购211家。单季度看分别新增门店263、186和283家，门店扩张稳步推进。此外公司公开发行10亿可转债申请获得中国证监会受理，资金用于运营中心建设、中药饮片基地建设和直营门店的建设，将降低融资成本，提升经营效率，保障门店快速扩张。
　　3.药店分级龙头受益，医保统筹政策利好
　　广东率先推出连锁药店和分级分类管理办法，零售药店连锁企业准入门槛提高，今年6月广州试点开展社会医疗保险统筹基金支付定点零售药店；分级分类政策下零售药店行业集中度和连锁化率有望得到提升，公司作为广东连锁药店龙头，管理、人才和资金等优势明显，有望获得更多的三类门店资质，并通过销售模式创新和并购重组，加快门店扩张，提升市场份额，享受医保统筹带来的政策红利。。
　　投资建议：公司在行业政策监管趋严趋势下，有望凭借管理、人才和资金等优势，加快省内外门店扩张；公司作为广东零售药店龙头，将享受广州医保统筹支付政策红利，业绩保持平稳增长，预测公司2018-2020年EPS分别为1.42、1.73和2.16元，PE分别为27X、22X和18X，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：并购整合风险；监管政策风险。

czy112

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