爱美客(300896)差异化铸就壁垒，专业奠定医美龙头地位

步步为赢

　　医美行业：后起之秀跃升医美大国，渗透率提升市场空间
　　总览：我国医美行业起步较晚，但发展迅速，2014-2018年复合增长23.6%，2017年医美项目数超越巴西成为全球医美第二大国家。
　　分类：高频低价的非手术类医美项目由于无需手术，风险小且效果可逆，近几年在我国收入增长迅速，2014-2018年收入CAGR约为25.7%，收入占比由2014年的28%提升至2018年的41%。
　　消费者画像：年轻女性是医美消费的主力，占比约90%，整形目的由以工作需要为主转变为以取悦自己为主，玻尿酸是最受欢迎的入门级医美项目，非手术注射型医美项目占比约57.04%，玻尿酸占注射型医美的比重约66.59%。
　　行业发展：伴随着女性医美需求提升、医美技术进步和政策逐步完善，医美产业红利期到来。随着医美年龄圈层扩大，我国医美渗透率有望提升。
　　根据Frost&Sullivan预测，2021年我国将成为全球最大的医美服务市场，我国医美行业市场空间预计超过9000亿元。
　　聚焦医美透明质酸业务，高毛利搭配高经营现金流
　　爱美客(300896)聚焦上游终端产品销售领域，成为医疗美容透明质酸龙头，国内销售份额占比不断提高，公司在2018年医美透明质酸领域国内品牌中销售占比第一。聚焦代理专业化，高毛利率彰显业务优势，2017年至2019年，公司的综合毛利率从86.15%不断提升至92.63%，现金利润比保持在1以上。
　　差异化战略满足个性需求，颈纹细分市场一枝独秀
　　爱美客产品线市场定位精准，公司玻尿酸产品大多带有功效性，场景区分满足消费者多样化需求。公司的代表产品嗨体是市场唯一获批颈纹改善三类医械产品，独家供给保证高溢价高粘性，在同行公司玻尿酸单价下降的情况下，公司由于差异化定位仍能保持量价齐升。
　　伴随着女性医美需求提升、医美技术进步和政策逐步完善，医美产业红利期到来。公司聚焦医美透明质酸业务，高毛利搭配高经营现金流，差异化战略满足个性需求，颈纹细分市场一枝独秀。综合预计公司2020-2022年净利润3.98/6.15/9.42亿元，对应2020/2021/2022年PE分别为103/67/44倍，对标行业龙头华熙生物，考虑到新股溢价和公司的扩张空间与高增速，给予公司2022年55倍PE，对应目标价431.2元/股，目标市值519亿元，首次覆盖，给予买入评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险、产业结构单一风险、税收优惠变化风险

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