周大生(002867)：渠道加速扩张 业绩保持稳定增长

股票王

    事件：周大生发布业绩快报，2019 年公司实现营业收入及归属于上市公司股东的净利润分别为54.39、9.89 亿元，分别同比增长11.69%、22.69%，其中19Q4营业收入及归属于上市公司股东的净利润分别为16.29、2.61 亿元，分别同比增长22.63%、23.77%，环比改善显著。

    点评

    加盟店数量高增，线上渠道或成未来增长点。19 年公司营业收入54.39 亿元，同比增长11.69%，其中自营线下、自营线上、加盟业务营业收入分别同比增长-2.84%、43.21%、11.52%，19 年线上业务通过积极布局线上业务、运用直播等新技术、加强线上营销投入等方式实现规模的迅速提升；19Q4 营业收入增速分别为-18.38%、48.72%、30.48%，受益于春节旺季提前，公司19Q4 业绩环比改善显著，全年业绩保持稳定增长。门店数量方面，公司在稳固既有市场的同时，继续加大对薄弱市场的拓展力度，截止报告期末，全年净增终端门店636 家，其中加盟店及自营店分别净增660、-24 家；19Q4 净增门门店数量224 家，其中加盟店、自营门店分别净增235、-11 家，自营门店数量下降明显，加盟店数量持续上升。

    公司盈利能力持续提升，长期发展逻辑不变。19 年公司盈利能力持续提升，主要原因为：1）由于自营门店毛利较低的素金产品占比较大，因此自营门店毛利率较加盟门店低，加盟门店占比的明显提升将推动毛利上升；2）公司不断根据客户需求调整产品结构，品牌力不断提升。此外，我们预计疫情对公司上半年的展店速度、销售情况、库存状态等方面均存在一定程度的影响，但考虑到节前旺季不受影响、公司大力发展线上业务、长期需求未变、后期存在反弹消费，公司发展逻辑不变，在行业整体承压运行下，公司市占率有望进一步提升。

    维持公司“增持”评级

    我们预计公司2019-2021 年营业收入分别为54.4、62.8、73.1 亿元；归属母公司股东的净利润分别为9.9、12.2、15 亿元；对应PE 分别为14.0、11.3、9.3倍。考虑到公司产品结构契合消费趋势、不断进行渠道下沉、有望受益于低线城市消费升级、在行业处于领先地位，我们看好公司发展，维持“增持”评级。

    风险提示：新店拓展不达预期；经济整体景气度较低导致行业回暖不及预

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