药明康德(603259)三季报超预期，目标价上调至101.75元

步步为赢

　　药明康德(603259)2019年前三季度实现营收92.8亿元，同比增长34.1%；扣非后归母净利润为17.7亿元，同比增长36.9%。
　　维持买入评级，目标价由88.90元调高至101.75元。
　　看好公司在临床CRO业务的拓展。
　　三季报超预期：药明康德2019年前三季度实现营收92.8亿元，同比增长34.1%；归母净利润17.7亿元，同比下降8.5%；扣非后归母净利润为17.1亿元，同比增长36.9%，2019年第三季度，药明康德实现营收33.8亿元，同比增长34.8%；扣非后归母净利润7.2亿元，同比增长69.6%。公司前三季度净利润同比下降归因于公尤价值变动（2019年前三季度为4500万元损失，而2018年前三季度为6.69亿元收益）。2019年前三季度公司毛利率为39.5%，同比减少了1.2个百分点，扣非后归母净利率为18.5%，同比增加0.4个百分点。
　　药品研发和商业化链条全覆盖，看好公司临床CRO业务拓展：药明康德是全球临床CRO领导者。通过从“跟随项目"向“跟随分子”战略的转变，该公司逐渐将业务扩展到药物研发和商业化的后期阶段。此外公司实施“长尾”策略，大力发展小型生物技术公司客户，以期从今后小型生物技术公司为行业创新主力中受益。我们看好公司未来长尾客户增加及临床CRO业务拓展。
　　长期业绩催化剂：我们认为公司的长期业绩催化剂包括：1）里程碑和销售分成支付体系：通过这种结构，该公司可以在药品进入研究性新药（IND）阶段时获得里程碑付款，并在药物商业化时获得销售分成；2）市场份额增长：CRO市场高度分散，药明康德可以通过获取更多的客户、拓展临床CRO业务等获得更多的市场份额；3）新业务拓展，包括医疗器械测试、细胞/基因治疗开发和制造等。
　　估值：我们维持之前的盈利预测，2019E/20E/21E的收入为120.4亿元/151.4亿元/190.9亿元（2019E-21E年营收CAGR为27.4%，毛利CAGR为31.0%）。鉴于公司临床业务扩张的长期增长潜力，我们将永续增长率从3%提高到4.5%。我们基于DCF的目标价为101.75元（之前是88.90元），对应71x的2019EP/E
　　风险提示：CRO行业增长低于预期；CMO/CDMO利用低于预期；专业限制；外汇风险。

czy112

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papagm

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