阳泉煤业(600348)无烟煤龙头企业，关注国企改革

步步为赢

　　煤种稀缺，无烟煤龙头企业。阳泉煤业(600348)是稀缺煤种无烟煤的上市龙头企业，煤炭资源储备较丰富，目前保有储量311816万吨，剩余可采储量160936万吨，核定总产能为3730万吨/年，主要八个在产矿井，一矿、二矿、新景矿、兴裕矿和裕泰矿均为无烟煤，开元矿、景福矿和平舒矿为贫瘦煤。公司煤炭主销往山东、山西和河北等地区，与大型电厂、钢厂和化工厂形成长期稳定合作关系。
　　业绩增长良好。2016-2018年公司营业收入187、281和327亿元，同比增长10.9%、50.3%和16.1%；实现归母净利润4.3、16.4和19.7亿元，同比增长430.9%、281.7%和20.5%。2019Q1公司实现营业收入80.89亿元，同比增长0.5%，归母净利润5.3亿元，同比增长5.7%，保持良好业绩增长及较高的盈利水平。量价方面，2016-2018年公司产量3250万吨、3545万吨和3854万吨，市场化大量采购集团及其子公司煤炭后销量为6282万吨、6583万吨、6687万吨和7128万吨，产销量数据持续提升。综合售价为259、400和437元/吨，销售成本为203、201、313、353元/吨，吨毛利39、58、87、84元/吨。2019Q1公司销量1796万吨（+6%）增长良好，受煤价下降，吨毛利略有下降70元/吨（-6.7%），但销量较好，公司费用持续优化，总体利润得到较好增长。
　　产能置换提升内生增长，中长期关注国企改革集团资产整合。公司内生新增产能中，2019年榆树坡项目技改完成预计贡献120万吨产能，泊里项目（500万吨项目目前停产）正办理相关证件，未来几年将有新增产能持续释放，带动内生持续增长。中长期看公司销售量约50%来源于市场化采购集团煤炭资产销售，一定程度上拉低公司煤炭业务利润，公司承诺坚持“成熟一个，收购一个”的原则，未来有望逐步收购集团下属优质资产，若注入成熟资产将有望显著提升公司盈利及规模。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年归母净利润为19.9、20.1和20.5亿元，对应PE为7x，公司PB为0.8x，PB估值低于行业平均，未来有望受益于国企改革集团资产整合，建议积极关注，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：政策风险，行业风险，矿难风险，煤价下行风险。

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