中炬高新(600872)调味品业务稳增长，房地产业绩贡献超预期

步步为赢

　　低基数叠加渠道扩张，调味品业务环比加速增长
　　中炬高新(600872)发布上半年业绩预告，上半年收入21.7亿元，同比增长约20%；单二季度收入10.2亿元，同比增长22%。公司上半年净利润3.33亿元，同比增长58%左右；单二季度净利润1.63亿元，同比增长72%左右。调味品业绩（收入占比90%）稳增长，房地产业绩（收入占比2%）贡献超预期。调味品子公司美味鲜上半年收入19.6亿元，同比增长12%；单二季度收入9.5亿元，同比增长19%。上半年净利润3亿元，同比增长25%左右；单二季度净利润1.6亿元，同比增长23%左右。单二季度美味鲜收入增速环比提升，主要受益于两方面：（1）2017年3月份公司提价引经销商提前囤货，2017Q2进入渠道去库存时期，公司发货基数低；（2）公司积极拓展餐饮渠道，带动调味品收入提升。另外，上半年美味鲜净利润增速略高于收入增速，我们预计主要系费用率降低所致。房地产业务上半年收入4000万元，同比增加约13.6倍；单二季度收入3959万元，同比增长约16倍。上半年净利润约940万元，同比增长约5.7倍；单二季度净利润约866亿元，同比增长约12倍。受限于中山市房地产备案政策，公司房地产业务2017年收入确认较少，上半年主要通过转自持物业再作二手楼出售的方式实现收入。

　　渠道扩张有望推动公司调味品业务持续稳增长
　　我们预计2018年美味鲜收入有望实现15%左右增长。2018年均价提升贡献较小，美味鲜主要依靠销量增长。（1）公司区域扩张和渠道下沉空间较大，2018年经销商数量有望持续提升，推动公司销量增长。餐饮和电商渠道打开公司销量增长空间。（2）公司食用油和料酒、蚝油等新品类基数较低，受益于渠道覆盖率提升有望持续放量。
　　投资建议
　　我们预计18-20年公司收入42.82/47.56/57.97亿元，同比增长18.63%/11.09%/21.89%；归母净利润6.33/7.77/9.94亿元，同比增长39.69%/22.69%/27.92%；EPS为0.79/0.98/1.25元/股，目前股价对应PE估值38/31/24倍。我们预估目前公司房地产和土地价值40亿元左右，调味品业务对应PE估值为32/26/22倍，维持买入评级。
　　风险提示：（1）宏观经济发展不及预期；（2）公司华南地区以外的外埠市场扩张以及餐饮渠道扩张效果不及预期；（3）食品安全问题。

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