博雅生物(300294)阳光总在风雨后

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　事项：


　　博雅生物公告：鉴于近期国内A股市场出现大幅波动，暂缓实施非公开发行股票事宜并于2月8日复牌。

　　国信医药观点：1）联动加强，市场下跌对公司有影响。血制品行业由于产品的相似性和面临的共同行业挑战，正处于荣辱相依，股价相互关联性加强阶段。2）增发获批，未来择期重启，成长性仍稳定。3）投资建议：博雅生物(300294)收购丹霞、10亿新增产能定增计划明确了血制品主业方向。体量小弹性大，预计2017-2019年净利润为3.55/4.50/5.95亿，对应当前股价PE为37.5/29.6/22.4倍，继续维持“增持”评级。

　　评论：

　　定增计划获批，血制品主业决心明确

　　千吨定增计划，血制品投入巨大。根据本次增发的草案，预计拟募资10亿，叠加自有资金投入13.6亿建设1000吨产能的血制品生产线。母公司现有生产线产能为500吨，考虑到精细化管理以及适度超量生产，未来产能在丹霞GMP不能复产以及新产线不能投入的情况下，估计在600吨左右。考虑到收购丹霞后公司2017年采浆量估计已达600吨以上，扩充产能可谓是正当其时。博雅生物现有利润体量估计在3.5亿左右（2.5亿血制品+1亿新百/天安），若保持30%左右的分红率，利润叠加定增资金完成项目绰绰有余。

　　收购丹霞，浆量扩张迅速，血制品成为未来唯一方向。2017年博雅生物最引人关注也是最具争议的事件就是收购丹霞生物。丹霞生物历史上曾经有过瑕疵，且此前一直因产品线单薄等原因，处于亏损状态，且之后被吊销GMP后一直处于停产状态。根据博雅生物公告的1月8日投资者见面会纪要，8个关键问题中有3个都是关于丹霞生物的，充分反映了市场的关注。我们认为，丹霞的GMP复产需要等待实际落地，既无法证伪也无法证实。但是45亿大金额收购丹霞这件事本身，反映了博雅将血制品作为当仁不让的主业的决心。这一资产按照承诺，需要注入上市公司，基于大小股东利益平衡的角度考虑，估计不会与交易价格差距太大。博雅生物净资产仅为22.9亿（2017Q3），未来若丹霞注入上市公司，从资产、收入等角度，博雅都将以血制品作为绝对主业。丹霞26个采浆点，估计在2017年采浆可望达到250~300吨，叠加公司自身所有的350~400吨采浆量，博雅将仅次于四大龙头以及远大蜀阳，成为二线厂商中增速最为迅速的血制品企业。

　　定增暂缓乃权宜之计

　　2018年受外部市场及热点转移影响，医药板块整体承压。此前市场热点逐渐转移至经济复苏受益周期板块，医药全线滞涨。在1月26日美股大跌影响下，医药板块跌幅显著大于沪深300。血制品细分板块方面，除去估值较高，一直走势相对稳定的上海莱士以外，其余可比企业大多经历了10~20%左右的跌幅，平均最大跌幅在14.7%。当前平均收盘跌幅仍有近13%。而博雅生物在2月2日停牌时股价为33.2元，相对1月26日收盘价32.7元尚有轻微涨幅。考虑到近期血液制品板块的主要压制因素是行业性的渠道清库存，因此很可能复牌后将具有一定的价格压制。

　　投资建议：外部短期因素不影响基本面，业绩低基数高增长，继续推荐“增持”投资评级

　　阳光总在风雨后，短期因素不影响基本面。博雅收购丹霞后采浆量大幅扩张奠定了成长的基础。10亿新增产能定增计划和丹霞的注入承诺明确了血制品主业方向，未来不应看成PE大股东的承接平台，而是专注于血制品的“小而美”型企业。估值角度来看，18年在30倍左右，处于历史低位且与增速比较PEG<1，当前投浆量远小于采浆量，利润体量小弹性大。预计2017-2019年净利润为3.55/4.50/5.95亿，对应当前股价PE为37.5/29.6/22.4倍，继续维持“增持”投资评级。

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