东江环保：危废龙头，外延式幷购快马加鞭

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东江环保（002672 公告, 行情, 点评, 财报）

　　结论与建议：

　　公司今日发布 2015 年报，报告期实现收入 24.02 亿元(YOY+17.36%)，实现净利润 3.32 亿元(YOY+32.16%)，并拟每 10 股派 0.8 元，符合预期。单季看，公司 4Q 实现收入 6.52 亿元(YOY-2.05%)，实现净利润 0.68 亿元(YOY+23.93%)。

　　公司借助“内生增长+外延并购”不断完善危废产业链条，并横向延伸至餐厨垃圾、电子废弃物、土壤修复等新兴领域。 目前公司拥有近 60 家子公司，占据了中国最为核心的工业危废市场。虽定增被暂停，但迅速成立 30 亿元并购基金，料外延式并购会快马加鞭，继续挖掘产业机会。

　　预计公司 16、17 年分别实现净利润 4.47 亿元(YOY+34.52%)、6.07 亿元(YOY+35.88%)， EPS0.51、0.70 元，当前股价对应 16、17 年动态 PE32X、23X，我们给予“买入”建议，目标价 20.0 元(2017 年 PE29X)；港股对应 16、17年动态 PE16X/12X，同样给予“买入”建议，目标价 13.0HK$(2017 年 PE16X)。

　　危废处理行业：15 年公司危废无害化处置业务实现营收 5.8 亿元(YOY+48.4)占总营收达 24.15%，毛利率达 51.57%。 环保服务业务实现营收 2 亿元(YOY+24.49%)；市政废物处置及再生资源利用业务实现营收 2.72 亿元(YOY+30.33%)，业绩增长主要来自下坪填埋场运营服务项目、新增市政污水处理业务，其中公司合计拥有垃圾填埋发电规模达 24兆瓦时，上网发电量 15285 万 kwh； 废弃电器电子拆解业务实现营收 3.95亿元(YOY+78.47%)，目前取得拆解资质合计 18.63 万吨/年。

　　毛利率保持平稳，费用率有所上升：公司 15 年综合毛利率 32.41%，与去年同期基本持平，得益于公司实现工业废物资源化利用向无害化业务转型，目前公司无害化处置能力达 65 万吨/年(YOY+240%)约占危废处置总能力的 48%，2020 年产能预计将达 350 万吨/年(无害化约 2/3、资源化约 1/3)，较好抵御了有色金属价格持续下跌带来的减利风险。费用率看，15 年综合费用率 17.31%，同比上升 0.66pct，主要因为公司加强市场拓展力度导致销售费用增加，随着业务规模扩大导致资金需求增加从而财务费用有了明显提升，预计后期费用率有望保持平稳。

　　设立产业并购基金，继续发力外延式扩张：公司与国安基金、汇海远方合作成立 30 亿东江产业并购基金，其中第一期为 12 亿元，公司将认购其中的 2 亿元劣后级资金。 在 23 亿定增方案暂停之后，公司将借助产业并购基金继续发力环保市场(包括但不限于水环境治理、固废治理、土壤环境生态修复、第三方环境服务)，挖掘产业发展机会。

　　营收稳健增长，并购项目进入收获期： 在 15 年实现业绩稳定增长的基础上，近年来一系列的外延式扩张，在 16 年会有多处项目进入收获期。 预计能够带来新的利润增长。一、珠海永兴盛，一期项目投运；二、沿海固废，焚烧从 1 万吨提升至 3 万吨；三、江西项目，3 万吨焚烧能力已经建好，正在调试，预计全年产能利用率大概 60%-70%；四、如东大恒，焚烧调试后陆续投产；五、衡水项目，正在改造焚烧系统；六、东江威立雅，在扩建当中；七、韶关绿然，利用率比较正常，顺利的话今年会满产； 八、江门项目无害化产能释放 (危废核准资质，无害化约 7 万吨/年、资源化约 13 万吨/年)。

　　盈利预测： 预计公司 16、 17 年分别实现净利润 4.47 亿元(YOY+34.52%)、6.07 亿元(YOY+35.88%)， EPS0.51、 0.70 元，当前股价对应 16、17 年动态 PE32X、 23X，我们给予“买入”建议，目标价 20.0 元(2017 年 PE29X)；港股对应 16、17 年动态 PE16X/12X，同样给予“买入”建议，目标价13.0HK$(2017 年 PE16X)。(群益证券)

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