巨化股份(600160)氟化工景气回落，中报业绩略低于预期

步步为赢

　　2019H1净利同比降34%，业绩略低于预期
　　巨化股份(600160)于8月22日发布中报，2019H1公司实现营收75.8亿元，同比降6.5%，净利润7.1亿元（扣非净利润5.3亿元），同比降33.8%（扣非后同比降44.4%），低于市场预期。按照27.45亿的最新股本计算，对应EPS为0.26元。其中Q2营收38.1亿元，同比降6.8%，净利润3.6亿元，同比降46.8%。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.55/0.70/0.81元，维持“买入”评级。
　　氟化工景气回落导致业绩下滑
　　由于下游需求放缓，报告期内氟化工产业链景气整体回落。公司实现制冷剂销量11.4万吨，同比增8%，销售均价同比降11%至2.05万元/吨，业务营收同比降3%至23.4亿元。氟化工原料/含氟聚合物/食品包装材料/石化材料销量同比分别增长15%/21%/7%/4%，但销售均价同比分别下滑23%/21%/24%/15%，对应营收降12%/4%/19%/11%至8.2/7.5/3.4/7.2亿元。由于主要产品销售价格下滑，且19H1萤石采购均价同比上升20%至2563元/吨，公司综合毛利率同比下降6.2pct至19.4%。
　　期间费用率整体平稳，政府补助增加非经常性收益
　　2019H1公司期间费用率同比上升0.1pct至10.1%，其中研发费用率同比降1.0pct至3.3%，由于职工薪酬增加，管理费用率同比升1.0pct至3.7%。报告期内，公司实现投资收益0.68亿元，同比降49%（2018H1公司转让博瑞电子、凯圣氟化学股权产生收益0.98亿元），非经常性收益为1.68亿元（2018H1为936万元），其中1.59亿元为HFC23焚烧政府补助款。
　　制冷剂需求持续疲软
　　由于今年雨水较多，终端空调需求不及往年，厂家库存较高，制冷剂需求整体疲软。据百川资讯，8月中旬浙江地区R22/R32/R125/R134a/R410a价格分别为1.65/1.60/2.10/2.65/1.90万元/吨，较7月初价格分别下滑9%/6%/7%/5%/11%。原料萤石粉价格近期小幅回落，华东地区湿粉最新报价为3050元/吨，较7月初回调2%。
　　新项目持续推进
　　据公司公告，3万吨/年R32项目、新型环保制冷剂及汽车养护产品生产充装基地（一期）项目、4万吨/年R22项目、1万吨/年TFE项目、1.27万吨/年PTFE项目及7.3万吨/年氯化钙项目预计于2019H2陆续投产，子公司晋巨的合成氨及空分技改项目将于2020Q4投产，届时有望带动业绩。
　　维持“买入”评级
　　由于制冷剂价格下行，我们下调公司2019-2021年净利润分别至15/19/22亿元（原值20/26/29亿元），对应EPS为0.55/0.70/0.81元，基于可比公司估值水平（2019年平均18倍PE），给予公司2019年17-19倍PE，对应目标价9.35-10.45元（原值11.68-13.14元），维持“买入”评级。

czy112

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