浙江龙盛(600352)产能搬迁影响产销，毛利率创新高，需求有望改善

步步为赢

　　浙江龙盛(600352)2019年上半年实现营收96.49亿元，同比增长5.25%；归母净利润25.32亿元，同比增长36.23%；扣非后归母净利润20.52亿元，同比增长13.12%；经营活动产生的现金流量净额30.14亿元，同比大幅改善。Q2单季度归母净利润12.69亿元（yoy+17.35%,qoq+0.57%)。
　　以价补量，业绩表现低于预期：报告期公司染料、中间体销售价格大幅上涨，受公司道墟产区产能搬迁等影响公司产销水平下降，公司收入端保持平稳增长。公司上半年毛利率46.98%，同比提高2.7pct，其中Q2进一步提高到49.65%，创历史新高。公司期间费用率合计18.47%，同比减少0.11pct，主要系财务费用同比减少4091万元所致。上半年公司由于政府专项奖励及补助带来其他收益3.07亿元，处置金融资产等确认投资收益2.66亿元，以及金融资产公允价值变动确认收益1.10亿元，均对上半年业绩起到一定的积极影响。总体来看，由于产销规模的较大幅度下滑，公司上半年扣非后归母净利润20.52亿元低于此前预期。
　　染料减量明显，需求端存改善预期：公司染料上半年实现营收53.55亿元，同比增长5%，其中Q2贡献25.54亿元，同、环比均小幅下滑。公司染料Q1、Q2销售均价分别为4.87、5.83万元/吨，同比分别上涨11%、31%。江苏响水爆炸事件导致行业部分竞争对手停产，染料及中间体供给出现阶段性紧张，公司Q2染料销售均价环比Q1大幅上涨20%。从产销数量来看，公司上半年染料产量8.64万吨，同比减少24%，产量大幅度下滑主要系道墟厂区产能搬迁等影响。公司上半年染料销量10.13万吨，同比减少12%，公司积极利用库存消化，一定程度抵御住产量下滑对销售的影响。截至二季度末，公司存货中库存商品账面价值25.06亿元，较期初减少12%。分季度来看，公司染料Q2销量4.38万吨，同比大幅减少29%，我们认为主要系终端纺织服装市场受贸易战影响需求转弱。后续来看，尽管终端需求受美国加征关税或有反复，但下游客户经历较长时期的去库存有望逐渐进入补库存阶段，需求端有望逐步改善。
　　中间体贡献度持续提升，地产业务有望进入现金回流期：公司中间体业务继续保持强劲增长势头，上半年实现营收23.77亿元，同比增长30%，在总营收中占比提高到25%。其中Q2实现13.01亿元，同、环比分别增长27%、21%。从销售价格来看，公司中间体上半年均价4.26万元，同比上涨36%，Q2均价4.66万元/吨，同、环比分别增长33%、20%。从产销量来看，上半年中间体产量5.33万吨，同比减少11%，销量5.58万吨，同比减少5%。公司主要中间体间苯二胺、间苯二酚在行业都具有一定的垄断地位，拥有一定的定价权，尽管同样受到下游需求端走弱的影响，但更好的竞争格局，中间体高盈利状态有望得以持续。此外公司助剂业务上半年实现营收5.32亿元，和去年同期基本保持稳定。公司房地产业务预计总投资348.50亿元，截至二季度末开发成本195.35亿元，其中上海静安区黄山路项目有望在明年开始竣工，公司地产业务有望开始逐步进入现金回流周期，地产业务的资金回流有利于提高公司未来现金分红率、加大新业务的投资发展。
　　盈利预测：考虑下游需求受外部环境不确定性的影响，我们下调公司2019-2021年归母净利润预测至50.32、55.02、62.97亿元，对应EPS分别为1.55、1.69、1.94元/股，对应PE分别为9.5X、8.6X、7.6X,看好公司作为全球染料行业龙头，通过一体化、技术、环保和安全生产等构筑的领先优势，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求持续走弱；产品价格大幅下跌

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