永艺股份(603600)国内办公椅制造龙头，国际化产销布局明晰

步步为赢

　　国内办公椅制造龙头，出口拉动力强。永艺股份(603600)成立于2001年，于2015年1月在上交所上市，是国内首家在A股上市的座椅企业，也是国家办公椅行业标准的起草单位之一，主要从事办公椅和椅椅身研发、设计、生产和销售，并经营部分功能座椅配件及沙发业务。公司产品深受世界各地消费者青睐，市场遍及70多个国家和地区，与全球多家专业知名采购商、零售商、品牌商建立长期战略合作关系，2018年公司外销收入占比达到76%。
　　办公椅行业规模逐年扩大，中国为主要出口国之一。根据CSIL，2018年全球办公椅市场容量为236亿美元，近五年年均复合增长率7.16%，预测到2020年全球办公椅市场容量将达到268亿美元。增速方面，随着中国、印度、巴西等新兴经济体的崛起，发展中国家需求增长明显快于平均。中国已成为全球主要办公椅出口国之一。相关国家海关的进出口数据显示，2018年中国出口的办公椅（海关编码：940130，可调高度的转动坐具）占美国该品类总进口量的66.33%，占德国总进口量的43.90%，占日本总进口量的65.40%。
　　产品端不断推进OEM向OBM转型，国际化产能布局。研发管理方面，公司于2016年开始全面运用SAP、ERP、ACE等信息与管理系统进行经营，持续提升生产制造效率。并建立了以市场需求为导向的研发设计机制，截至2018年末公司累计申请专利711项（其中国外专利申请10项），公司发明专利数量在国内座椅行业遥遥领先。产能布局方面，公司不断进行产能拓展以缓解产能不足瓶颈，为有效规避中美贸易摩擦影响，公司于2018年11月在越南投资建设制造基地，越南制造基地投资总额950万美元。截至目前，越南生产基地已实现正常生产及销售。在中美贸易摩擦背景下，越南基地的顺利投产对于稳定现有客户以及拓展新客户具有重要的作用。
　　深耕内外销渠道管理，自主品牌快速发展。渠道管理方面，（1）内销：线上与天猫、京东、网易严选、淘宝心选、必要、傲基等平台继续加深合作，2018年实现线上销售收入3,506.48万元，同比增长69.26%；线下以热点区域城市和省会城市为重点，着力发展经销商，截至2018年末，累计发展经销商828家。（2）外销：公司以专业展会为主要营销平台，以大客户营销为主要手段，积极拓展新市场，开发新客户。与最大的两个客户宜家和大东傲胜的合作稳固，并不断开发新的海外大客户。品牌方面，公司自有品牌在2018年销售收入7311.28万元，同比增长33.03%，自有品牌的毛利率达到了39.22%，远高于代工产品14.81%的毛利率。
　　首次覆盖，给予“推荐”评级。行业层面，目前全球办公椅行业规模稳步增长，生产制造向发展中国家转移；中国在办公椅生产制造方面具有区域优势。公司层面，公司研发实力突出，业务布局清晰，有望借助业务结构优化实现稳定增长。高管增持彰显出公司管理层对未来发展的信心。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为1.66/2.34/3.02亿元，对应当前市值PE分别为18/13/10倍，公司是我国办公椅生产制造行业的头部企业，且大客户稳定，考虑到公司境外收入稳增和境内市场快速拓展潜力，参考同行业估值，我们给予公司2019年22倍PE，对应12元/股目标价。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：贸易战摩擦加剧；市场竞争加剧；技术升级不及预期。

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