三棵树(603737)成长进行时

步步为赢

　　事件描述
　　三棵树(603737)发布2018年三季报，实现营业收入23.0亿元，同比增长33.8%，归属净利润1.3亿元，同比增长43.4%；单季度收入9.7亿元，同比增长37.0%，归属净利润0.7亿元，同比增长41.1%。
　　事件评论
　　收入逆势增长。公司墙面涂料收入约16.6亿元，约占总收入的72%。今年以来涂料行业增长较弱势，三棵树收入逆势增长，一方面源于零售市场稳定增长（家装墙面涂料收入5.3亿元），另一方面工程市场市占率快速提升（工程墙面涂料收入约11.3亿元）。此外马上住服务拉动辅料收入实现高增长。前三季度盈利能力同比持平，一方面价格上涨和配方优化提升产品毛利率，另一方面毛利率较低的工程墙面漆收入占比增加；期间费率同比下降1.5个百分点，其中销售、管理、财务费率分别下降0.3、1.1、0.1个百分点。净利率从去年同期的5.2%提升至5.6%。
　　迈入智能管理阶段。公司前三季度管理费率（含研发）同比下降1.1个百分点，单三季度管理费率同比下降1.6个百分点。2010年起公司大力投入信息化建设，生产系统和管理系统80%以上实现数据自动交换，如搭建CRM&C2M平台以优化供应链打造智能工厂、建立SAP系统实现信息共享以确保订单高效完成等，智能化水平达到国家较高水平。
　　现金流初步改善。今年以来受制于地产商资金压力，上游材料供应商的现金流表现备受市场关注。从公司经营活动产生的现金流量净额看，单季度逐步改善（Q1、Q2、Q3现金流净额分别为-0.96、-0.12、-0.01亿元），考虑到大客户订单占比不高，我们判断全年现金流有望改善。
　　重申公司推荐逻辑：高成长性+高盈利弹性。公司在零售和工程市场兼具成长性，零售市场核心优势在于扁平渠道和智能管理，从而对经销商形成充分激励和高效管控，依托“马上住服务”受益于重装蓝海市场。工程市场核心优势在于性价比和技术创新，工程涂料具有定制化特征和产品升级逻辑，目前工程市场规模优势逐步显现，净利率有望明显提升，初步印证"高弹性"逻辑。预计2018-2020年EPS为1.88、2.68、3.66元，对应PE19、13、10倍，维持买入评级1。

czy112

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