美克家居(600337)美克家居H1业绩的逆势上行能否延续？

步步为赢

　　事件描述
　　美克家居(600337)发布半年报，公司上半年收入/归属净利润为25.26/2.06亿元，同增40.50%/35.51%；毛利率/净利率为57.35%/8.01%，同比下滑1.05/0.43pct。其中，单二季度，公司收入/净利润15.12/1.43亿元，同增46.27%/36.77%。

　　事件评论
　　渠道扩张、价格带下沉、引流等多项措施见效，H1营收同增40.50%。分渠道看，直营/加盟/批发同比增长30.72%/119.52%/44.32%，对收入增速拉动20.90/8.49/10.51pct。针对直营和加盟业务，同店增长是收入高增的主要驱动力，受益于公司上半年对前端销售变革，包括ART系列的产品价格带下沉、加盟商运营能力提升、引流渠道多元化等，以此解决了部分区域运营较差的问题。同时，快速开店亦拉动收入增长，上半年公司已拥有直营（美克+ART直营）/ART经销门店分别为105/148家，相比去年同期门店数量增长21%/72%。针对批发业务，收入高增主要受益于MUST、Rowe并表影响。
　　渠道加速扩张，费用支出有所提升属合理情形。上半年公司费用率同增0.47pct至46.42%。其中，销售费用率同增0.33pct，尤其单二季度销售费用率上升3.23%，主因1）公司加大品牌推广，并邀请靳东代言，短期投入较多广告费用；2）渠道变革，提升终端员工待遇以激发活力。管理费用率同增1.20pct，主因上半年公司收购MUST、Rowe，并对其管理团队进行管理升级，带来较大费用投入；财务费用率减少1.07pct，主要受人民币贬值带来的近800万元汇兑净收益影响。
　　备货导致经营性现金流阶段性回落，预计下半年可改善。H1经营性现金流净流入为-3.29亿元，主因公司为下半年新店开设而提前备库，存货增加近5亿元（去年同期仅约5000万元），若剔除存货影响，经营性现金流净流入为1.65亿元。若下半年的同店稳增长并且开店计划兑现（下半年公司将新开美克每家/美克设计工作室/ART经典/ART西区新开15/12/36/84家），预计存货有望逐步消化。
　　多品牌矩阵优势初现，渠道改善与加速拉动营收提速增长，维持“买入”评级。美克作为本土中高端实木家居品牌翘楚，逐步形成了美克美家、ART经典等多品牌矩阵，产品价格带、客户覆盖面不断拓宽，降维出击；同时加大发展加盟业务以增加经营杠杆，料收入或加速增长同时亦带来周转及盈利能力抬升。内在动力上，集团出让化工业务控股权将聚焦主业，股权激励、员工持股等组合拳彻底理顺机制，夯实现价安全边际。我们预测公司2018/2019年EPS为0.28/0.37/0.49元，对应PE为19/14/11倍；随着公司业态优化，成长进入快通道有望迎来业绩估值双升，维持“买入”评级。
　　风险提示：1.房地产大幅下滑，宏观经济下行超预期；
　　                  2.公司渠道扩张不及预期。

czy112

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