生益科技(600183)下游景气拉动营收快速增长，期待新项目放量

步步为赢

　　事件：2018年上半年生益科技(600183)实现营业收入58.09亿元，同比+19.7%；实现归母净利润5.33亿元，同比增长-1.3%；实现归母扣非净利润4.82亿元，同比-4.5%。

　　现有产能弹性大，营收快速增长验证下游旺盛：Q2实现营收29.81亿元，同比20.4%，环比5.4%；归母净利润2.84亿元，同比10.9%，环比14.1%；扣非归母净利润2.32亿元，同比+0.4%，环比-7.2%。
　　Q2和上半年营收均实现同比较快增速，说明下游需求淡季不淡，采购订单持续增长，同时公司产能具备弹性，上半年产能处于基本开满状态，出于对下游需求的看好，前期开足产能做了一定的库存，保证了报告期内的销量。预计全年收入可有同比15%-20%的增长。
　　成本端压力导致净利润增速减缓：Q2非经常损益5000万，主要系处理了子公司部分固定资产获得收益所致。2018Q1/2018Q2/2018上半年扣非净利率8.8%、7.8%、8.3%，2017Q1-2017Q4扣非净利率11.5%/9.3%/8.8%/8.0%，可以看出从2017年Q1开始净利率处于下降的态势，直至2018年Q2。
　　2017年Q1净利率高主要是因为公司当期成功积累了廉价原材料且CCL价格上涨，至Q2CCL价格回调又拉低的净利率。此后2017Q3/Q4CCL价格随需求旺盛而上行，但原材料价格亦不断上涨，导致公司净利率继续走低。至2018上半年，原材料价格居高不下，而公司采取大客户战略产品涨价相对谨慎，且CCL价格已在高位，涨价空间不大，导致公司2018年上半年净利润承压。
　　新项目稳步推进，旺季再临期待覆铜板上涨：公司江苏高频板项目预计2018年底投产，一年后可达产约50%（约7万平/月），单价约是常规FR-4的5倍以上；陕西二期高导热高密度项目（约40万平/月）预计明年3月份投产；FCCL项目预计2018年10月投产，产能约450万平/年，今年或可贡献100-200万平产量；九江项目也在稳步推进。目前覆铜板下游PCB客户集中扩产，订单需求稳步增长，Q3旺季再临，部分厂商开始计划涨价，随着产品价格提升，公司利润有望改善。
　　投资建议：预计18-20年净利润分别为11.12/14.45/18.80亿，EPS0.53/0.68/0.89元，当前股价对应PE分别为20.2/15.5/11.9X，给与2018年27X估值，目标价14.3元，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求低于预期；原材料成本上升风险；

czy112

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