上海机场（600009）：两场统一协同发展，业绩反转未来可期

股票王

        投资要点

        事件：公司拟通过发行股份的方式购买机场集团持有的虹桥公司 100%股权、物流公司 100%股权和浦东第四跑道，发行价格44.09元/股，并以39.19元/股的价格向机场集 团募集配套资金不超过 60 亿元。

        注入虹桥机场，优化两场资源配置。从盈利情况来看，虹桥机场的收入来源应主要为航空性收入，2019年虹桥机场总资产、收入、净利润分别为89.4亿、31.3亿、5.1亿，净利率为16.2%，ROE为6.4%。整合虹桥机场之后，机场集团及公司的同业竞争问题将得以解决，有利于公司聚焦航空主业、实现航空业务的协同发展。此外，虹桥机场的注入将有利于优化上海两场航线航班的统一资源配置，根据市场需求统筹调整航线结构，激发潜在国际航运量，带动长三角机场群乃至城市群的建设发展，更好地辐射长三角等区域经济带，并强化上海国际航空枢纽的市场地位。

        物流公司资产优质，未来发展可期。浦东机场的货运量稳居中国内地第一位、 并连续十三年保持世界第三位，客户资源丰富且优质。从盈利能力来看，物流公司2020年实现营业收入16.37亿，净利润为5.69亿，净利率为34.8%，ROE为29.5%，物流公司的盈利能力较强，资产质地优质。疫情及后疫情期间，基于区位优势，浦东机场航空运输需求保持增长，各航司持续集中投入更多的国际、国内全货机和客改货航班运力，以满足全球市场空运需求。此外，浦东机场未来将进一步拓展国际转运功能叠加效应，进一步提升浦东机场货运枢纽功能，航空货运整体优势将大幅提升，物流公司未来发展可期。

        购置第四跑道，减少关联交易。浦东第四跑道在2015 年正式投入使用，可起降包括空客 A380 在内的各大类机型。根据公司与机场集团签订的《2020 年度场地租赁合同》，公司向机场集团租赁上海浦东国际机场第二跑道、第三跑道、第四跑道、T2 航站楼、西货机坪、南机坪、东机坪、临时停车场等 43 幅场地及第四跑道、南机坪、东机坪、三期扩建飞行区港湾站坪等主体工程相关设施，2020的场地租赁费用为10.58亿。交易完成后，公司将拥有浦东第四跑道相关资产，公司资产的独立性将得以提升，公司的租赁成本以及关联交易也会有所下降。

        短期增厚业绩，长期熨平波动。在疫情的冲击之下，公司的国际航线恢复缓慢，免税业务大幅下降，拟注入的虹桥机场、物流公司整体资产质量良好，且盈利能力较好，短期来看将直接增厚公司业绩，为公司业绩的恢复贡献稳定收益，长期来看，浦东机场的国际流量仍具有价值，疫情之后的国际航线及非航业务仍具有较大弹性，由于虹桥机场国内航线占比高于90%，物流公司仅与货物吞吐量相关，两者受国际航线的扰动较小，交易完成后有望提升公司整体抵抗风险能力，熨平公司业绩的大幅波动。

        投资建议：资产整合后，上海两场有望实现航线资源的统一调配，物流公司有望为公司带来稳定的收益，公司未来兼具国际&国内流量，将成为国内体量最大的上市机场公司。在不考虑增发的情况下，预计公司2021-2022年营业收入分别为72.1、100.8亿，归母净利润分别为4.2、27.0亿，对应EPS分别0.22、1.40元，对应PE分别为233X、36.4X。给与“持有”评级。

        风险提示事件：资产整合落地不达预期、国际航线恢复不达预期、疫情影响超预期、免税合同重大变更、信息滞后或更新不及时的风险。