中际旭创(300308)业绩持续改善，全球高速光模块龙头蓄势待发

步步为赢

　　事件：中际旭创(300308)1月22日发布2019年业绩预告，预计2019年实现归母净利润4.85-5.35亿元，同比下降14.1%-22.2%。
　　评论：
　　1、环比持续改善，盈利能力逐步提升，北美云巨头资本开支回暖及5G建设推进，驱动公司业绩逐步回升
　　根据公司公告，公司2019年归母净利润中值为5.1亿元，同比下滑18.3%，其中四季度单季度实现归母净利润1.27-1.77亿元，同比增长-10.6%-24.7%，环比增长-15.9%-17.2%，中值为1.52亿元，同比增长7.04%，环比增长0.7%。2019年，扣除股权激励费用对子公司苏州旭创单体报表净利润的影响之前，苏州旭创预计实现单体净利润区间为6.21-6.86亿元，同比下降9.05%-17.7%。
　　公司净利润受到以下事项影响，导致合并净利润减少约19966万元：1）确认股权激励费用导致母公司、子公司苏州旭创及中际智能单体报表净利润分别调减约157万元、2881万元及912万元，合计约3950万元；2）对重组合并时确认的子公司苏州旭创固定资产及无形资产评估增值计提折旧摊销，调减公司合并净利润约4216万元；3）对重组合并前母公司原持有的第三方公司长期股权投资计提减值，导致公司合并净利润调减约500万元；对子公司苏州旭创账面的由于原材料质量问题导致的呆滞库存等问题存货计提减值，导致公司合并净利润减少约9000万元；对子公司中际智能的无形资产、固定资产进行减值评估并确认资产减值损失，导致公司合并净利润调减约2300万元，合计导致公司合并净利润调减约11800万元。另外政府补助等非经常性损益事项增加合并净利润约7800万元。
　　2019年受部分客户资本开支增速放缓、去库存等外部因素影响，公司业绩同比有所回落，但从全年来看，业绩回落影响在年初较为突出，自二季度以来，公司业绩环比持续改善，尤其三季度环比改善显著，Q2、Q3归母净利润环比分别增长8.4%、39.7%，四季度归母净利润预告中位数环比增长0.7%，同比增速由负转正达7.04%。
　　公司业绩持续改善一方面受益于公司业务布局的优化，另一方面受益于100G产品需求回暖、400G产品逐步起量、5G产品批量交付等。
　　2019年前三季度，在公司产品价格下降趋势下，公司持续降本增效，毛利率同比有所提升，公司前三季度毛利率为28.3%，同比提升2.3个百分点，从单季度来看，Q1、Q2和Q3单季度的毛利率分别为28.1%、28.7%和28.1%，同比分别提升3.8、2.8以及2.2个百分点，公司盈利质量不断改善，同时5G中传、回传等新产品研发认证正积极推进，有望给业绩带来新增长点。
　　2、北美云巨头资本开支拐点进一步确立，有望带动公司业绩重回快增长轨道
　　北美云巨头资本开支从今年Q2逐步回暖，从Q3情况来看，亚马逊、谷歌三季度资本开支增速实现较大提升，其中亚马逊Q3资本开支增速同比、环比分别增长40.1%、31.9%（Q2分别为9.8%、8.3%），谷歌Q3资本开支增速同比、环比分别增长27.5%、9.9%（Q2分别为11.8%、32.1%），资本开支增速拐点趋势进一步确立。目前北美云巨头对100G光模块的需求已经回复到正常水平，随着云巨头资本开支增速的提升，明年对400G光模块的采购量有望提升，公司作为全球高速光模块龙头，随着400G光模块产品出货量的不断提升，业绩有望重回快增长轨道。
　　3、各项费用率稳定，研发投入进一步增加，创新能力提升
　　费用方面，前三季度销售费用为0.38亿元，同比下降12.3%，销售费用率1.1%，与去年同期基本持平；管理费用为1.84亿元，同比下降3.5%，管理费用率5.6%，同比上升1.1个百分点；财务费用为105.90万元，同比下降98.4%，财务费用率0.03%，去年同期为1.5%。研发费用2.24亿元，同比减少5.4%，研发费用率6.8%，同比上升1.2个百分点，主要是由于公司进一步加大研发投入。
　　4、全球高速光模块龙头，100G和400G驱动业绩增长
　　北美数据中心仍处于高速发展中，100G需求仍较为强劲，客户对100G等高速光模块需求仍持续增长，同时新的400G需求也不断增加，随着企业库存的不断消化，云巨头资本开支的逐步回暖，以及400G对100G的迭代，数通市场需求有望回暖。公司100G产品出货量保持在业内前列，400G新产品的客户认证和导入保持业内领先，公司是全球少数几个受到大客户认可的400G供应商，400G新产品正在小批量供应重点客户。400G产品技术壁垒较高，公司拥有优质的芯片供应渠道、业内领先的研发团队、强劲的研发实力等，凭借优质的400G产品有望加强在北美和国内数据中心市场的龙头地位。
　　5、5G光模块有望成为新驱动力，给业绩带来新增长点
　　5G时代，运营商基站光模块速率和数量均将得到大幅提升，驱动光模块需求大幅提升，2019年有望启动5G基站建设，预计2020-2021年为建设高峰期。公司于2015年开始布局适用于5G的基站光模块产品，目前已经有前传、中传、回传全面的5G基站光模块系列产品。在5G前传光模块方面，公司取得了良好的份额和订单，并已实现批量交付，预计今年公司的出货量有望保持行业领先。我们认为公司在5G时代面临较大突破机遇，电信市场重回增长有望成为公司新驱动力。
　　6、全球高速光模块龙头企业，受益于5G和400G双轮驱动，维持“强烈推荐-A”评级
　　公司在北美和国内数据中心市场保持龙头地位，拥有优质的芯片供应渠道及强劲的研发实力，随着数通市场的逐步回暖以及400G产品供货量的提升，公司盈利能力有望逐步提升；在5G基站光模块市场，公司拥有前传、中传、回传全面的5G基站光模块产品布局，5G时代公司有望成为基站光模块主要提供商。我们预计公司2019-2021年净利润分别为5.18亿元、9.03亿元、13.56亿元，对应2019-2021年PE分别为77.5X、44.5X和29.6X，维持“强烈推荐-A”评级。
　　风险提示：5G投资进度低于预期、贸易争端风险、数据中心光模块需求下降

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