宋城演艺(300144)上半年业绩增长平稳，演艺龙头稳健扩张

步步为赢

　　上半年归母净利润同比增长18%，可比口径扣非净利润同比增长16%19上半年宋城演艺(300144)实现营收和归母净利润分别为14.2和7.9亿元，同比分别下降6.2%和增长18.0%，扣非净利润6.2亿元，同比下降2.9%。上半年实现投资收益1.89亿元，主要受六间房与密境和风完成重组影响。根据公司半年报，同比剔除六间房重组影响，上半年实现营收10.3亿元，同比增长16.0%，实现归母净利润5.4亿元，同比增长13.3%，扣非净利润5.3亿元，同比增长16.4%。我们估算若扣除新开桂林项目影响，演艺业务上半年营收增长8%，存量项目表现稳健。单季度来看，19Q2营收和归母净利润分别为5.9和4.1亿元，同比分别下降25.9%和增长21.0%。19上半年毛利率69.7%，同比提升1.8个百分点。销售费用下降明显，19上半年销售为6.9%，同比下降2.4个百分点，Q2销售费用率下降2.6个百分点，上半年管理费用率上升0.7个百分点，研发费用2584万元，同比下降30%。
　　存量景区项目运行平稳，丽江项目增长良好，杭州和三亚表现平稳1）杭州项目：上半年实现营收3.99亿元，同比增长4.1%，毛利率67.8%，同比下降5.4个百分点。2）三亚项目：上半年实现营收和归母净利润分别为2.3和1.4亿元，同比分别微降0.3%和2.2%，基本持平，三亚项目保持平稳。3）丽江项目：上半年实现营收1.45亿元，同比增长31.0%，实现毛利率79.6%，同比提升6.9个百分点，实现净利润8849万元，丽江项目增长靓丽。4）数字娱乐平台：上半年实现营收3.8亿元，同比下降38.1%，营收下降主要由于19年5月起六间房不再并表。上半年毛利率55.6%，同比下降1.0个百分点。上半年参股公司六间房净利润2046万元，贡献投资收益1197万元。5）宁乡：受区域市场坐落和容量等影响同比有所下滑。
　　新开项目成长良好，在建和储备项目丰富，西安和上海项目值得期待1）桂林项目：上半年实现营收7483万元，实现净利润1951万元，成长良好。2）张家界：顺利开业，运营良好。3）西安项目：主体建设完成，进入装修阶段；4）上海项目：三证办理完成，正在建设，根据公司半年报，西安和上海项目预期2020年上半年开业。5）佛山项目推进规划报建，后续办理证照。澳洲项目正在政府审批。西塘项目正处于施工推进阶段。轻资产项目方面，明月项目平稳运行，新郑项目预期2020年建成开业。
　　线下主业稳健增长，演艺龙头稳健扩张，维持“买入”评级预计19-21年公司EPS分别为0.94、1.01、1.18元/股，我们预测景区业务19-20年贡献净利润分别为11和14亿元，同比分别增长26%和27%，上市景区类公司2019年平均P/E为20倍，考虑公司独特的异地复制能力，盈利能力较强、未来三年处于新一轮扩张期，按19年景区净利润35倍PE给与合理价值26.7元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济、天气和事件等因素影响出行需求和景区客流量，存量项目增长放缓，异地项目进度和盈利不及预期，资产减值风险。

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