禾丰牧业(603609)饲料稳健，禽业成长，生猪布局，激励护驾

步步为赢

　　禾丰牧业(603609)为东北饲料生产龙头企业，快速布局肉禽产业链。公司以饲料、肉禽生产、原料贸易三大板块为业务核心，构建了完整的肉禽产业链，未来将实现肉禽与生猪产业双轮驱动。公司控制权比较集中，金卫东及一致行动人实际拥有公司51.38%的控制权。2018年公司推出限制性股票激励计划，授予数量为1457.50万股，有利于员工的长期积极性和公司的业绩提升。
　　规模持续增长，盈利能力提升，产品结构完善。（1）营收、净利润保持增长。2014-2018年，公司收入由91.39亿增至157.51亿元，复合增速14.58%；归母净利润由2.49亿增至5.52亿元，复合增速22.02%。
　　2）核心业务结构优化，盈利能力提升。2018年，饲料收入为72.99亿，占比为46.34%，毛利率为12.01%。由于管理精细化使得期间费用下降，2014-2018年公司净利率由2.82%提升至3.84%。
　　饲料板块：（1）公司核心业务之一，销售稳健增长。2016-2018年公司饲料板块营业收入由62.14亿元上升至72.99亿元，年复合增长率为5.51%。（2）产品种类齐全，结构合理。公司饲料产品线以配合饲料为主，主推猪料和禽料，2018年猪料和禽料销量分别为81.20、93.38万吨，合计占比为75.59%。（3）创新与服务持续强化，市场优势凸显：受益于饲料行业规模化发展趋势、原料优势，公司市场份额有望持续增加。
　　原料贸易板块：（1）饲料原料、动保贸易稳健，收入增长平稳。公司原料贸易收入由2016年的25.89亿元上升至2018年的32.75亿元，复合增长率为8.15%。（2）新领域积极拓展，实现协同效应。公司由饲料原料向新领域不断进军，利用不同经营项目合理搭配、分品种统一管理。
　　肉禽产业板块：（1）肉鸡产业链规模稳健增长，配套能力增强。公司为白羽鸡龙头企业之一，肉种鸡养殖、孵化、饲料生产、商品代肉鸡养殖、肉鸡屠宰与加工、调理品与熟食深加工产业链各环节全覆盖，2018年公司控、参股企业合计肉鸡屠宰量4.55亿羽，生产肉品113万吨，养殖量3.1亿羽，自身配套肉鸡养殖总量占屠宰总量的68%。2）肉禽养殖长期前景广阔，短期受益替代性需求提升。我国禽肉消费提升空间大，看好行业长期前景；中短期鸡肉替代性需求有望增长，高景气维持可期。
　　生猪养殖板块：（1）生猪布局加快，打造业绩新驱动。公司全力打造肉禽与生猪产业链双轮驱动经营模式，2017年公司控股子公司生猪出栏量5.85万头。（2）生猪价格拐点来临，新周期启动。我国猪肉市场即将面临短缺，非洲猪瘟对部分养殖户造成挤出效应，生猪养殖有望成为业绩新增长点。
　　投资建议：我们预计2019-2020年公司营业收入分别为181.93、217.42亿元，同比分别增长15.51%、19.50%；归母净利润分别为6.82、7.91亿元，同比分别增长23.55%、15.98%，公司当前总市值110亿，对应PE为16.1、13.9x，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

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