顺丰控股(002352)转型阵痛，变革启动

步步为赢

　时效件增速下滑，新业务持续扩张。四季度公司营收增速环比下降9.3pct至20.2%，主要受宏观经济影响，时效件增速降幅较大所致。2018年，顺丰控股(002352)收入增长动能逐步从时效件切换至新业务，多元化进展迅速：一方面，经济件业务性价比提升，刺激需求快速增长；另一方面，快运、冷运、同城配及国际件等新业务在产能快速投放过程中实现高速增长。最终，公司2018年新业务收入同比增长75.9%，营收占比较2017年上升5.2pct至18.9%。
　　成本压力加大，Q4盈利承压。四季度公司持续新业务网络资源投入，但业务量增速有所放缓，毛利率同比下滑2.4pct；费用率层面，由于四季度管理费用和财务费用增加，公司期间费用率同比小幅增长0.5pct至13.0%；最终，公司扣非归属净利率同比下滑2.3pct（扣非归属净利润同比下滑36.9%），盈利进一步承压，而归属净利润同比增长35.8%，则因为四季度物流产业园资产证券化后获得投资收益8.1亿元。
　　成本挖潜叠加新业务效益提升，变革之年开启。公司正处在从直营快递向综合物流转型的阵痛期，但过去2年，花费数十亿元所积淀的科技实力，将逐步转化为成本端的改善。作为低净利、高周转的直营模式代表，公司成本端的挖潜以及新业务的效益提升，有望提升盈利端的弹性。
　　维持“增持”评级。公司凭借品牌优势、资本投入以及技术创新搭建起来的竞争壁垒，有望成为A股里的长期价值标的。预计公司2019-2021年最新摊薄EPS1分别为1.10元、1.39元和1.76元，对应PE分别为33、26和20倍。（1.报告末页估值模型中的EPS采用最新股本计算，且基于股利分配的考虑，对估值模型中2018年ROE追溯调整）

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