冀东水泥(000401)华北基建复苏显拐点，重组后新冀东迎锐变

步步为赢

　　基建项目加速，华北水泥需求拐点已逐渐出现。2018Q4以来，华北基建加速带动水泥需求超预期增长；而根据我们测算，京津冀一体化及雄安新区近期续建及拟开工项目每年将至少带动水泥需求1440万吨左右，占京津冀需求15%，边际上提振作用较大。考虑到国家基建补短板的基调以及京津冀受房地产下行影响预计相对较小，我们认为华北地区水泥需求拐点已经逐渐显现，保守预计未来两年需求增速5%左右，同时产能利用率也将回暖，从而使得华北地区的供需格局出现改善；
　　与金隅整合力度超预期，新冀东核心受益于京津冀市场蜕变。冀东水泥(000401)预计2019年与金隅完成水泥业务整合，届时公司将成为金隅集团唯一的水泥平台，力度及速度超市场预期。我们认为相关整合完成后，京津冀市场将由于集中度提高、京津唐核心市场结构改善、外省水泥流入减少以及小企业加速被淘汰而迎来蜕变。在华北水泥需求预计稳定增长的背景下，供给侧结构的改善将进一步改善华北地区供需关系，而作为华北地区最大的水泥公司，新冀东将是最核心受益者；
　　经营效率提升空间广阔，业绩弹性大。公司过往经营管理效率低于行业领先的金隅，水泥吨三费较高。我们认为公司与金隅水泥业务整合后，借助金隅良好的管理模式，通过客户共享、集中化大规模采购，同时伴随注入金隅优质水泥资产后带来负债率及财务费用下降，公司经营效率将稳步提升，吨三费将稳步下降。同时，公司业绩弹性较大，根据我们测算，公司水泥售价每变化5元/吨，则净利润相对于基准假设变化12.1%，弹性显著；
　　投资建议：预计18-20年公司归母净利分别为14.8、20.6和24.3亿元，EPS分别为1.10、1.53和1.80元，同比增长1244.8%，38.8%和17.7%。给予公司基于2019年盈利预测10xPE估值，对应目标价15.29元，上升空间23%，首次覆盖给予“买入”评级。

czy112

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