中青旅(600138)古北或将并表，双镇合璧深耕景区运营

股票王

　　公司近况
　　中青旅(600138)公告拟参与受让北京能源集团（简称“京能集团”）持有的古北水镇20%股权。目前公司及控股子公司乌镇旅游合计持有古北水镇41.29%股权，若受让成功，预计公司将持股超50%，实现古北水镇的并表。
　　评论
　　古北是高速增长的优质景区，未来成长空间广阔。古北水镇是北京周边少有的优质景区，占地9平方公里（乌镇的两倍），拥有4A级景点司马台长城以及“六区三谷”度假区。北京周边度假旅游和商务会展需求旺盛，且竞争格局相对良好，因此古北水镇开业以来实现了稳定高速增长。2015~2017年，客流/收入/净利润的年均复合增速分别达到37%/46%/56%，2017年接待游客275万人次，收入/净利润分别达9.8亿元/1.1亿元。

　　受让股权估值合理，并表提升公司业绩。按照京能集团提供的转让底价17亿元计算，古北水镇整体估值85亿元，相当于2018年40多倍市盈率，考虑到古北水镇开业才不到4年，未来交通逐步改善以及北京地区更好的竞争格局，我们认为估值处于合理区间。股权受让成功后，公司2018年净利润或将提升2%~3%。公司旗下乌镇和古北水镇双镇合璧，把控优质景区资源，深耕景区运营，有望在控股股东光大集团的支持下（此次交易光大银行将提供贷款支持）打造“大旅游”产业。
　　当前估值具有吸引力。伴随大盘下行公司股价也经历了阶段性调整，目前股价对应2018年仅19.6倍市盈率，处于近5年来的低位。
　　估值建议
　　我们暂时维持盈利预测不变，待交易完成后再进行调整。公司目前股价对应2018/19年19.6/16.4倍市盈率，重申推荐评级，鉴于大盘估值中枢下移，我们下调目标价16.5%至人民币22.59元，较当前股价具有27.5%的上行空间。目标价基于25倍2018年市盈率。
　　风险
　　旅行社业务亏损超预期；古北水镇折旧费用高于预期；受让古北股权价格高于预期。

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