永兴材料(002756)切入锂电业务、不锈钢棒线材龙头再成长

步步为赢

　　不锈钢棒线材领域龙头：永兴材料(002756)长期专注于不锈钢棒线材领域生产，目前年产量近30万吨，市场占有率7.62%，仅次于青山集团位居市场第二。随着公司2019年技改投资的完成，未来其棒线材产量仍有3-4万吨提升空间。从上下游产业分工协作角度来看，永兴处于产业链条偏前端坯料供应环节，冶炼锻造的不锈钢材料作为核心原料提供给下游的久立、武进以及宝银等生产企业进一步加工成高性能特殊合金管及锻压件。由于不同公司产品定位略有差别，其对应的细分市场订单差异较大，就永兴而言，2019年上半年来自于石油炼化、机械装备以及电力行业的需求依然占据绝对主导，营收占比分别为50.1%、30.1%以及9.2%，尤其是前两者，影响更甚。
　　不锈钢需求维持高位、且存在进一步改善的可能：我们经过相关性分析，发现公司盈利大致滞后油气资本开支一年左右时间，而三大油企的资本开支更多受油价影响，近几年布伦特原油价格虽然大幅波动，但整体价格中枢依然维持在60美金上下，未来只要价格不是回到前期的极低值，现阶段油价对于大多数油气公司而言依然存在可观的盈利空间，这决定了三大油企的资本支出具备可持续性。考虑到油价-油气投资的传导也存在一定时差，大约半年左右，即便做一个相对谨慎的假设，2020年上半年油价出现趋势性回落，三大油企资本开支至少也将维持到2020年下半年，对应永兴不锈钢棒线材盈利在2021年下半年之前都存在支撑。此外，由于2019年制造业投资持续低迷，这对不锈钢线材的订单形成明显拖累，但制造业投资作为后周期指标，随着工业企业盈利整体触底，未来一年内存在回升的可能，由此带来的制造装备领域的不锈钢订单值得期待；
　　产品定位中高端、供给新增有限：虽然未来不锈钢棒线材的需求相对乐观，但若供给端存在较大增量，行业盈利水平仍有下行可能。由于永兴不锈钢产品定位中高端市场，下游对接诸如三大油企、电力锅炉厂这样的大型国有企业，产品存在较高的认证门槛，并且一旦进入客户粘性较强，市场份额相对稳定。虽然未来部分企业存在一定产能投放计划，但由于其坯料来源海外，在当前国内对不锈钢反倾销加大的背景下实际投放或低于预期，并且由于新增产能多集中在中低端市场（以制造装备领域为主），其对石化、电力等高端市场的冲击更小。我们预计受益于在中高端市场的长期布局，2020年永兴吨钢盈利仍有望维持高位，再考虑到其棒线材产量存在进一步提升空间，公司传统不锈钢业务盈利不降反升的概率较大；
　　击水中流、依托锂云母提锂切入新能源市场：永兴虽然长期深耕于不锈钢棒线材领域，但上市以来，伴随着融资渠道不断丰富，公司在做强原有主业的同时，积极布局第二产业。经历长期论证与探索之后，公司于2017年9月成立永兴新能源，正式宣布进军锂矿的采选及制造。目前公司已经拥有花桥、花锂两大矿业公司，年选矿能力分别达到120万吨、50万吨。永兴通过收购国内优质矿山资源，依托锂云母提锂技术，实现了对资源、采矿、选矿到碳酸锂深加工的全产业链布局。目前公司万吨级碳酸锂项目即将完成产线调试工作，2020年有望达到完全投产状态；
　　锂行业大周期触底：自2018年碳酸锂价格见顶以来，锂价持续阴跌，但未来行业供需格局有望迎来转折。一方面是，价格重挫之后当前锂价已经跌穿众多高成本区域企业盈亏平衡线，2019年下半年以来“西澳”产能出清信号不断，我们预计2020年全球锂供给33.84万吨，环比增加1.13万吨，远低于2019年4.7万吨的行业增幅；另一方面，在新能源汽车市场的快速放量与“5G”换机潮的推动下，未来行业需求将再次迎来迅猛增长，预计2020年我国终端锂用量达到31.4万吨，同比增速22%，需求增速较2019年快速提升10个百分点。综合来看，锂行业供需两端的积极变化将导致行业过剩缺口大幅收窄，而一旦产业链在需求爆发之际进入再库存阶段，供需的扭转有望推动锂价在未来某个时点迎来触底反弹，产业曙光将至；
　　全产业链布局、向成本要竞争力：对于锂这样的强周期行业而言，产品高度同质化，行业竞争本质上是成本端的比拼，位于行业边际成本曲线底端的企业将脱颖而出，并持续赚取超额利润。从各产家在行业成本曲线的分布来看，由于过去锂云母提锂技术尚未成熟，腐蚀性元素较多导致设备经常停产维修，产量受限之下成本居高不下，众多锂云母提锂公司逐渐沦为行业高成本产能。但随着技术的不断进步，这种现象已经得到逐步改善，目前不少锂云母提锂企业的成本已经低于锂辉石提锂的平均水准。而对于永兴而言，由于公司已经完成了全产业链的深度布局，资源禀赋的优势或将使其在成本端的比拼中脱颖而出；
　　投资建议：从某种程度而言，不锈钢领域已经成为公司现金牛业务，石油炼化和电力领域的较高认证门槛导致其订单稳定，伴随着其产销量和产品结构的进一步提升，未来公司不锈钢业务盈利依然有望维持高位。而另一方面，虽然目前锂价表现低迷，但公司依托全产业布局特点，有望取得较强成本竞争优势，一旦行业触底反弹，锂产品贡献的盈利弹性值得期待，我们预计公司2019-2021年实现营业收入分别为49.73亿元、59.84亿元以及65.70亿元，同比分别增长3.73%、20.32%、9.80%；对应实现归母净利润3.73亿元、4.65亿元以及5.17亿元，同比变化-3.58%、24.75%、11.20%，继续维持“增持”评级。
　　风险提示：不锈钢需求明显下行；不锈钢棒线材供给恶化从中低端市场蔓延至高端市场；公司锂矿资源产品销售不畅；锂行业供需持续恶化。

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