玲珑轮胎(601966)股权激励目标明确，轮胎龙头成长可期

步步为赢

　　事件概述
　　玲珑轮胎(601966)发布2019年限制性股票激励计划草案：拟授予公司内部295名激励对象的限制性股票数量为12,807,000股，占本激励计划草案公告日公司股本总额1,200,013,403股的1.07%。股票的授予价格为每股10.38元/股。本激励计划授予的限制性股票将分为三期解除受限：1）第一期自授予登记完成之日起12个月后的首个交易日起至授予登记完成之日起24个月内的最后一个交易日当日止，解除受限比例30%；2）第二、三期分别往后递延一年，解除受限比例为30%、40%。
　　分析判断
　　激励计划考核目标明确，对应19-21年业绩增速30%/15%/13%
　　本次激励计划分三年三期实施考核管理办法：目标为以2018年净利润为基数，2019-2021年净利润增长率分别不低于30%、50%、70%，对应2019-2021年净利润分别为15.4、17.7、20.1亿元，每年同比增速分别为30.0%、15.4%、13.3%。公司目前处于业务高速发展阶段，前装车厂配套客户扩展情况较好，后装零售市场替换需求稳定，我们认为，公司未来三年业绩大概率完成考核目标。而公司发起本次股权激励的目的在于：1）为了进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才。2）充分调动公司董事、高级管理人员及其他骨干人员的积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队利益结合在一起，使各方共同关注公司的长远发展，提升公司的市场竞争能力与可持续发展能力。
　　2019Q1-Q3业绩高速增长，成本优势显著
　　2019Q1-Q3实现营收125.1亿元，同比增长13.3%；归母净利12.1亿元，同比增长37.4%。公司业绩高速增长，主要受益于：1）客户拓展进程顺利，新订单驱动营收增长。公司积极开拓销售市场，提升产品质量，实现2019Q3轮胎产品销量1,470.5万条，同比增长10.9%。2）原材料价格优势保证高毛利率。
　　2019Q1-Q3公司毛利率26.0%，2019Q3更是高达27.5%，远超行业平均水平，说明公司在橡胶等重要原材料供应上具备较强议价能力，2019Q3天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料总体价格同比下降7.7%。3）三项费率严格管控保证高净利率。2019Q1-Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为6.0%、3.0%、4.2%，三项费率保持往年水平，精细化管理提升运营效率，报告期内公司净利率上升1.7pp至9.7%。
　　配套客户拉动零售市场，驱动长期成长逻辑
　　轮胎业务主要分为配套（前装）和零售（后市场）两个市场，公司遵循配套拉动零售的模式，实现双向发力：1）配套市场方面，公司通过完善产品系列，升级产品性能，优化产品结构，不断提升产品档次，2019H1成功配套一汽大众捷达主胎、长安福特福睿斯两款主胎、雷诺电动车主胎和一汽红旗L5国宾车民用版缺气保用轮胎等。在成功进入合资车企供应链后，公司有望继续渗透更多产品，开拓更多优质车企客户。2）零售市场方面，替换需求源于配套，配套市场实现突破后，公司零售市场长期增长可期；同时，公司升级零售市场营销战略，深耕细分产品、空白区域开发以及渠道下沉，2019H1海内外轮胎零售销量均实现10%以上增长。
　　投资建议
　　股权激励考核目标明确，稀缺轮胎龙头成长可期。在竞争格局相对稳定的全球轮胎行业，公司是国内前装配套领域率先渗透合资车企供应链体系的轮胎供应商，掌握两大核心竞争力：①客户结构优质；②成本优势显著；零售市场依托保有量稳步增长，公司配套拉动零售，长期来看替换需求驱动零售增长。我们维持盈利预测：预计公司2019-2021年实现营收176.2、207.5、232.2亿元，归母净利16.1、18.7、20.7亿元，EPS分别为1.34、1.56、1.72元，对应PE15.5、13.3、12.0倍。给予公司2019年18倍目标PE，维持目标价24.12元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　橡胶等重要原材料价格波动影响毛利水平；新订单落地不达预期；竞争格局变化，海外轮胎巨头外部打压，价格战影响公司盈利情况。

czy112

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