扬农化工(600486)收购标的业绩超预期，平台化优势进一步增强

步步为赢

　　收购资产业绩超预期：由于完成了对同一控制下资产收购，报表从年初起进行了追溯调整。扬农化工(600486)19年前三季度实现营收70.62亿，同比增长1.09%；实现归母净利润10.70亿，同比增长14.60%。其中Q3单季度实现营收18亿，同比下降8.19%；实现归母净利润2.19亿，同比增长0.55%。收购的中华作物及农研公司今年前三季度实现净利润2.33亿，相比18年同期1.47亿增长58.5%。且收购标的由于存在大量贸易业务子公司，过往在下半年淡季会出现明显亏损，例如18年8、9月亏损1300万，10-12月亏损5700万。然而其今年在7-9月依然盈利，说明标的在淡季已实现减亏，我们预计今年全年利润也有望实现大幅增厚。
　　明年农化景气复苏带来利好：今年由于美国大豆种植进度受天气和中美贸易摩擦的影响严重推迟，同时孟山都在南美双抗种子推广不顺，麦草畏需求大幅下滑，导致公司麦草畏销量明显萎缩。然而据USDA预测，美国19/20种植季大豆和玉米将分别同比减产20%和4%，全球大豆库销比也达到了30%左右的历史极低水平。我们认为明年在如此脆弱的作物供需平衡下，主粮价格有望上涨，带动农化需求复苏，支撑公司除草剂板块销量的大幅修复。
　　平台化发展的成长性增强：今年收购的农研公司作为创制农药的重点研发机构，与中化作物形成研发-孵化协同，并将通过公司强大的工程能力形成产业化的闭环。且其拥有一系列创制农药品种，其中9625（商品名：宝卓）杀虫剂的毛利率要高于公司杀虫剂平均水平，未来将提升公司杀虫剂板块的盈利能力。整体而言，公司平台化发展和产业链一体化优势进一步得到加强，未来创制产品将成为公司未来新的增长点。
　　财务预测与投资建议
　　我们预测公司19-21年每股盈利EPS分别为3.61、4.20、4.83（原19-20年预测为3.47、3.84），按照可比公司19年17倍市盈率，给予目标价为61.37元并维持增持评级。
　　风险提示
　　产品景气不及预期，原材料价格波动风险。

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