中材国际(600970)Q2现金流改善明显，订单保持高增

步步为赢

　　业绩增长稳健，ROE处于高位
　　中材国际(600970)19H1实现营业收入113.28亿元，同比增长12.38%；归母净利润7.52亿元，同比增长16.06%；扣非净利润7.42亿元，同比增长19.00%。19Q2实现营业收入62.91亿元，同比增长12.66%；归母净利润5.18亿元，同比增长10.04%；扣非净利润5.41亿元，同比增长18.12%。上半年境内/境外收入同比分别增长64.53%/1.16%，境内业务实现大幅增长。公司19H1毛利率/净利率分别为16.26%/6.66%，较18年同期分别变动-1.55/+0.14pct，公司毛利率下滑主要由于业务结构变化，低毛利的多元化运营和环保业务占比提升。Q2ROE为5.62%，在历史上处于较高水平。
　　Q2现金流改善明显，负债率持续降低
　　公司19H1经营性现金流净额为-5.35亿元，去年同期为-10.09亿元，其中Q2经营性现金流净流入8.25亿元，主要原因为18H1部分项目对分包商集中付款，随着埃及GOE项目完工，公司未来现金流有望进一步好转。截止19Q2末，公司资产负债率为69.1%，较18H1下降3.9pct。公司19H1销售/管理/财务费用率分别较18H1变动+0.17/-0.54/-1.80pct。公司上半年财务费用大幅下滑，由于人民币贬值产生660万元汇兑收益所致（18年同期-1.51亿元），下半年至今人民币汇率仍处于贬值趋势，下半年有望给公司带来更多汇兑收益。
　　新签订单保持高增，境内水泥业务增长较快
　　根据公司中报，公司19H1新签合同152.27亿元，同增26.04%。上半年新签水泥工程与装备合同123.84亿元，同增44%。境内/境外分别新签水泥工程及装备合同43.96、79.88亿元，同比增长109.43%/22.5%，公司上半年新签订单增速可观，国内市场水泥产业转型升级绿色发展推进公司项目承接。境外内订单方面，Q1境内/境外订单增速为14.95/61.97%，Q2境内/境外订单增速为148%/-13%，二季度境内订单增速提升较为明显，而境内订单增速出现下滑。公司多元化业务随属地化深入稳健发展，实现收入19.88亿元，同比增长27.96%；实现毛利3.13亿元，同比增长53.43%。
　　盈利预测与投资建议、公司转型升级加强新业务拓展，同时两材合并有望充分发挥与公司的协同效应。公司历年分红一般在30%，对应目前的估值股息率约4%，在建筑公司中处于较高水平。此外，公司入选“双百计划”，股权激励计划要求19-20年ROE不低于9.6%/10.3%，我们看好公司未来的发展，预计19-21年公司归母净利润分别为15.9/18.6/22.3亿元，公司目前PE（TTM）约7.3倍，而国际工程行业上市公司平均PE（TTM）约10.8倍，公司估值水平较低。此外，相比于其他国际工程企业，公司业绩增速更高，成长性更强，我们给予公司19年9.5倍PE估值，我们预测公司19年EPS为0.91元/股，则对应合理价值约8.65元/股。维持“买入”评级。
　　风险提示：固定资产投资不及预期，项目进展不及预期，新业务拓展不及预期，汇率波动风险，资产减值损失增加风险，回款风险等。

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