桐昆股份(601233)PTA价差扩大，业绩符合预期

步步为赢

　　桐昆股份(601233)发布2019H财务报告，公司实现营业收入为246.33亿元，同比增长31.90%；归母净利润为13.90亿元，同比小幅增长2.16%。
　　支撑评级的要点
　　涤纶长丝量增，价差收窄。根据公司公告，2019H公司涤纶长丝销量为285.14万吨，同比大幅增长34.31%。从分产品来看，POY、FDY和DTY销量分别为191.39万吨、56.39万吨和37.36万吨，同比分别增长28.81%、70.21%、22.13%。销售均价分别为7,363.36元/吨(YOY-7.95%)、7,949.18元/吨(YOY-7.17%)、9,017.52元/吨(YOY-5.94%)。从2019H价差来看，POY、FDY和DTY分别为1,135.55元/吨、2,223.36元/吨、2,644.03元/吨，同比分别为-9.92%、-18.84%、-0.14%。
　　单季度业绩环比改善，源于销量提升及产品价差改善。根据公司公告，2019Q2三大产品销量为147.74万吨，同比增长7.53%。POY、FDY、DTY销售均价分别为7,362.08元/吨、7,809.57元/吨、8,930.15元/吨，环比分别为-0.04%、-3.67%、-1.99%。从价差角度来看，POY、FDY和DTY分别为1,242.08元/吨、2,181.09元/吨、2,675.61元/吨，环比分别为17.40%、-3.19%、1.08%，源于PX价格下滑及增值税税率下调。
　　PX价格回落，PTA价差扩大。根据Wind数据测算，2019HPTA价差为949.74元/吨，同比上升25.03%。2019Q2PTA价差为1,172.52元/吨，环比上升63.64%。由于PX-PTA-聚酯产业链利润长期集中于PX端，随着PX国内供给日趋宽松，其丰厚利润将大概率向下游转移，并增强PTA盈利能力。
　　公司涤纶长丝产能持续扩张，构建一体产业链。根据公司公告，公司现有涤纶长丝产能为570万吨/年，恒邦四期、恒腾四期、恒优POY及POY技改项目也推进顺利。其次，浙石化项目投产之后，原料实现部分自给，加速构建完整产业链。
　　估值
　　预计公司2019-2021年将实现净利润24.76亿元、29.35亿元和35.28亿元，对应当前市盈率分别为9.1倍、7.7倍和6.4倍，维持公司买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　项目投产不及预期；产品价格大幅波动。

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czy112

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