三环集团(300408)被动元件跌价影响趋缓，多产品驱动稳健成长

步步为赢

　　2018利润同比增长15-30%
　　三环集团(300408)公布2018年业绩预报：1）2018年归母净利润12.5-14.1亿元，同比增长15-30%；中值13.3亿，同比增长23%。2）对应4Q18单季归母净利润3.1-4.8亿元，同比-18%至+24%；中值4.0亿，同比增长3%。此次预报中值略低于我们此前预期（13.85亿元，同比增长28%，差值-4%），主因MLCC跌价和陶瓷机壳出货欠佳影响。但已优于近期市场的悲观预期，这也将打消市场疑虑、稳定信心。
　　关注要点
　　我们在10月底报告《被动元件景气见顶，材料+器件构筑长期成长》中提示MLCC跌价的风险，但长期看好三环集团。经过近期股价调整，我们认为机会已大于风险：
　　MLCC、陶瓷机壳、光纤插芯价稳量增，持续贡献业绩。1）MLCC：三环主要面向的大尺寸MLCC价格跌幅已逐步收窄，我们预计公司2019年产能将翻倍，从而增厚利润贡献。2）陶瓷机壳：近期公司发布火凤凰2.0多彩陶瓷机壳，有望吸引更多品牌加入陶瓷机壳阵营，我们预计2019年陶瓷机壳出货有机会接近翻倍。3）光纤插芯：2018年以来价格趋于平稳，未来几年4G扩容、5G建设将推动需求持续提升。
　　陶瓷器件+平台贡献稳健成长。三环围绕“陶瓷材料+器件”平台，在PKG、电子浆料、氮化铝基板、陶瓷劈刀等产品多线布局，2019年开始将逐步上量，贡献未来成长性。我们认为三环处于电子产业链上游，竞争格局好、进口替代空间大、应用分散，具备中长期稳健成长、穿越周期的潜力。
　　2019年股权激励费用及资产减值影响大幅降低。根据公司两期股权激励计划，2019年股权激励摊销费用将减少约6,000万。同时，2018年造成6000多万减值损失的理财产品份额已转让给控股股东，2019年不再受影响。
　　考虑MLCC价格下行及整体经济形势趋缓，我们下调公司18/19eEPS4%/6%至0.76/0.93元。
　　估值与建议
　　公司当前股价15.22元，对应19年16.4倍P/E。维持推荐评级，由于板块整体估值下移，下调目标价7%至22.24元，对应19e24.0倍P/E，相比当前有46%上升空间。
　　风险
　　5G建设进程不及预期；陶瓷机壳渗透不及预期。

czy112

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