新凤鸣(603225)底部推行股权激励计划，彰显长远发展信心

步步为赢

　　事件
　　新凤鸣(603225)发布第一期限制性股票激励计划（草案），本激励计划授予的激励对象总人数为219人（占总人数2.34%），包括本激励计划草案公告当日在公司任职的公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术（业务）人员（含控股子公司），计划授予的805万股限制性股票，授予价格为10.77元/股，所募集资金为8,669.85万元用于补充公司流动资金。
　　简评
　　高度重视人才，让核心中高层和技术人员分享公司未来成长：
　　在IPO之前公司中高层管理层和核心骨干等102人通过持股平台（恒聚、中聚、尚聚和诚聚投资）持有上市公司股票，每年分红都能为管理人员带来不菲回报，核心管理层全心全意致力于公司当下和长远发展，公司长丝毛利率在同类型公司中领先与此密不可分。上市一年多再度推出股权激励计划，再度有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，形成“着眼未来、利益共享、风险共担”的利益共同体，提升公司市场竞争力，有利于吸引和保留优秀的管理人才和业务骨干，满足公司对核心人才的巨大需求，让核心管理人员分享公司未来成长。
　　行权条件未来三年业绩相对16-18年利润均值不低于20%，35和60%：16、17年实现归母净利润7.32、14.97亿元，预计18年实现净利润为19.5亿元，三年预计平均值（基数）在13.9亿元（预计值），股权激励行权条件为2019,2020和2021年实现归母净利润相对基数分别增长率不低于20%，35%和60%，2019,2020和2021对应归母净利润为不低于16.7、18.8和22.3（均为预计值）。19年行权条件净利润不低于16.7亿元，2019年公司预计实现长丝的销量在400万吨，对应长丝的单吨净利润为420元/吨，公司在18年前三季度实现长丝单吨净利润为720元/吨，基于未来长丝良好的供需格局和公司往上游PTA的扩张，我们认为行权是大概率事件。18、19、20和21年预计摊销期权费分别为448、5150、2498和1127，合计为9225万元，四年合计期权费约为2020年净利润的5%。
　　明年长丝供给仍旧有序，公司加速往上游PTA发展：18年下半年PTA和长丝经理了暴涨暴跌行业，叠加中美贸易战的不断升级，对我国下游面料-服装产业带了及其不利影响。展望明年油价逐步企稳，较低的产品价格更好利好“长丝-面料-服装”产业发展。涤纶长丝逐步形成寡头垄断格局，特别是POY行业集中度将继续提升（2018年为65%左右，19年预计达到70%以上），新增产能受到核心纺丝设备卷绕头限制目前主要是新凤鸣和桐昆两家龙头投放（19年新增恒逸扩产），产能扩张有序，龙头企业议价能力提升，有望持续保持较高水平盈利。公司涤纶长丝市占率稳步提高，随着中欣化纤年产28万吨改性纤维整合提升项目已于10日上午成功开车当前公司年产涤纶长丝的产能规模提升至370万吨，实现日产万吨。公司18年新增长丝产能90万吨，达到360万吨产能；19和20年新增长丝产能100万吨，市占率稳步提高。历经下半年PTA暴涨暴跌，加速公司往上游PTA进军决心。公司拟募集资金不超过37亿元，用于220万吨PTA项目（实际250万吨）和56万吨差别化、功能化长丝项目，项目投产后合计为公司带来极润贡献预计在10.5亿元。进军上游PTA有望保证长丝原材料的稳定供应和产品质量得到有力保障，PTA项目最快有望在明年下半年投产。
　　国内大量PX、MEG产能即将投放，“PX→PTA、乙二醇→聚酯”产业链利润有望向中下游PTA和聚酯转移：未来2年上游PX产能将加速扩张，19年以后有大量PX产能（预计有1000万吨以上）将投产，我国PX进口依赖度大幅度下降；2018年乙二醇投产的产能将近400万吨，国内乙二醇产能将增加五成左右，总产能达到1300万吨，19-20年仍有大量煤制乙二醇投产。2018-2019年聚酯产业链产能结构日趋合理，供需结构也趋于良性疏导，产业链上下游价格传导更加顺畅，产业利润有望下移。
　　盈利预测与估值：公司2018、2019和2020年归母净利润至19.50、25.85和36.3亿元，EPS2.31、3.06元和4.31，PE9.6X、7.3X和5.2，维持“买入”评级。

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