拓普集团(601689)Q1利润下滑，新兴业务空间广阔

步步为赢

　　Q1客户销量、毛利率下滑，业绩略低于预期
　　4月25日，拓普集团(601689)发布19年一季报，Q1实现营业收入12.46亿，同比-16.81%，归母净利润1.14亿元，同比-43.07%，扣非后归母净利润1.08亿，同比-43.03%，业绩略低于预期。我们认为公司业绩下滑的原因是客户销量下滑以及公司毛利率下滑。我们认为公司是国内NVH行业龙头，积极布局轻量化底盘业务，锻铝控制臂等产品已经供货特斯拉、比亚迪等新能源汽车龙头，有望充分受益电动化潮流。公司电子真空泵已经开发至第三代，国产替代空间大。预计公司19-21年有望实现EPS1.13、1.24、1.38元，维持“买入”评级。
　　毛利率下滑、管理费用率提升影响公司业绩
　　Q1，公司实现毛利率26.32%，同比-2.73pct，主要原因是收入下滑幅度超过成本；实现销售费用率5.3%，同比+0.22pct；管理费用率（含研发）10.03%，同比+2.55pct，主要原因是研发费用、折旧费和薪酬增加；研发费用0.73亿元，同比+26.85%，公司加大在轻量化底盘等新兴领域的投入。经营性现金净流入0.75亿元，同比-11.76%，主因公司净利润下滑。Q1，公司应收账款及票据周转天数同比+15.76%，存货周转天数同比+11.69%，应付账款及票据周转天数同比+7.4%。Q1公司营运资本管理能力有下降，也影响了公司经营性现金净流入情况。轻量化底盘业务供货特斯拉，有望充分受益电动化大潮
　　公司锻铝控制臂等轻量化底盘产品已经进入吉利、比亚迪、特斯拉等客户。
　　新能源汽车对轻量化需求高于传统汽车，轻量化底盘业务有望受益新能源乘用车高速发展。2020年，特斯拉国产化之后，有望为公司带来更多订单，同时特斯拉光环有望为公司吸引其他新能源汽车客户。公司中期计划投入50亿拓展轻量化底盘业务，汽车轻量化业务未来前景广阔，公司布局较早，持续投入，为公司中长期成长注入动力。根据公司年报，电子真空泵已经升级到第三代产品，陆续向众多客户供货，目前处于产能爬坡阶段。IBS（智能刹车系统）达到达产状态时间延长至2022年。
　　把握轻量化发展浪潮，维持“买入”评级
　　我们认为公司是国内NVH行业龙头，跟随优质客户稳健成长；积极布局轻量化底盘业务，已经供货特斯拉、比亚迪等，有望充分受益电动化；公司开发电子真空泵产品国产替代进行中；公司还开发了IBS（智能刹车系统），积极布局智能化方向，未来前景广阔。考虑到19年乘用车行业销量或下滑，我们预计公司19-21年归母净利润为8.22、9.01、10.03亿元，对应EPS为1.13、1.24、1.38元，可比公司19年平均估值15倍PE，考虑到公司开拓新领域，未来前景广阔，给予公司19年17~18倍PE估值，调整目标价至19.21~20.34元，维持“买入”评级。
　　风险提示：折旧费用提升，新兴业务研发不达预期，海外业务受中美贸易战影响，行业景气度下降。

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