扬帆新材(300637)国内光引发剂细分龙头，募投项目增强竞争实力

步步为赢

　　扬帆新材(300637)是国内光引发剂907及巯基化合物细分行业龙头。公司主要从事光引发剂、巯基化合物及衍生物等精细化工材料生产和销售。截至2016年底,公司光引发剂产能2000吨/年，巯基化合物及其衍生物产能达2000吨/年。
　　下游固化行业发展迅速，光引发剂需求量增加。光引发剂主要用于光固化材料中，光固化材料包括UV涂料、UV油墨、UV胶粘剂等。2016年光固化油墨产量5.04万吨，同比增长19.06%，市场规模24.16亿元，同比增长7.95%。光固化涂料方面，2016年产量达7.4万吨，市场规模达33亿元，同比增长9.13%。
　　光引发剂行业集中度明显提高。从国际上看，光引发剂行业基本被巴斯夫、意大利Lamberti、IGMResins等大型跨国企业垄断，随着Lamberti被IGMResins兼并，全球光引发剂行业集中度进一步提高。国内方面，2011年光引发剂企业17家，2013年13家，2014年天津久日收购常州华钛后，集中程度进一步提高。我们认为随着国内对化工企业环保要求逐步严格，光引发剂行业有望进一步提高集中度。
　　公司产业链优势明显。光引发剂行业公司大多外购中间体往下游加工，而扬帆新材是从基础化工原料生产关键中间材料茴香硫醚，再以茴香硫醚生产光引发剂907。公司自原材料开始进行严格成本控制，成本优势明显。同时中高端的光引发剂中有近三分之一的品种具备巯基化合物结构，公司凭借自产巯基化合物，产品开发优势明显。
　　变更募投项目扩大光引发剂及巯基化合物产能。2018年4月27日，公司将募投项目实施地点变更为内蒙古阿拉善经济开发区，一期总投资不超过5亿元，主要用于建设2.9万吨光引发剂、医药中间体项目，包括生产TPO、184、1173等品种的光引发剂以及各类医药中间体。公司通过此次募投项目变更丰富了光引发剂种类，同时有望复制907产品的全产业链模式，从而奠定公司在光引发剂行业的龙头地位。
　　盈利预测与投资评级。我们预计2018-2020年公司EPS分别为1.12、1.52、1.84元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值区间为2019年20-25倍PE，对应合理价值区间为30.4-38元，首次覆盖，给予优于大市评级。
　　风险提示。募投项目投产不及预期；环保力度不及预期；产品价格不及预期；下游需求不及预期。

czy112

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