久远银海(002777)毛利率提升，备战信息化浪潮

步步为赢

　　事件：久远银海(002777)公布2019中报。2019上半年，公司实现营业收入3.41亿元，同比增长15.14%；实现归母净利润0.62亿元，同比增长42.50%；实现扣非净利润0.60亿元，同比增长53.98%。
　　营收稳健，成本控制造就高增利润。报告期内，公司营业收入呈现稳健增长的态势，利润增速略超预期。利润增速超过营收增速的主要原因是毛利率较低的系统集成业务有所收缩，毛利率较高的软件和运维业务均取得大幅增长，且三项业务的毛利率均有所提升。报告期内，软件业务实现收入1.69亿元，同比增长11.19%，毛利率66.17%，较上年提高7.45个百分点；运维服务业务实现收入0.93亿元，同比增长18.50%，毛利率65.50%，较上年提高1.95个百分点；系统集成业务实现收入0.76亿元，同比下降31.31%，毛利率为22.86%，较上年提高7.83个百分点。
　　需求持续增长。按下游行业细分，公司业务可分为医疗医保、数字政务与智慧城市以及军民融合。1）医疗医保领域，需求受国家医保局的政策推进影响。目前处于试点阶段，后续有望激活行业需求。公司积极布局，包括与华西医院合作开发DRGs（疾病诊断分类）精细化管理平台等，在行业内具有一定先发优势。2）数字政务与智慧城市领域，以公积金为代表的业务成长迅速。由于双贯标的实施，行业内小公司基本退出了市场。根据公司预测，公司公积金业务在未来两三年内还可以维持70%到80%的增长。3）报告期内，军民融合业务实现收入0.21亿元，同比增长240.10%。由于国际贸易争端，军工软件去IOE进程加快，整体需求增长非常可观。
　　现金流短期承压，预收账款持续增长。受政府机构改革影响，今年一季度政府行业的收款速度明显放缓，公司收到的现金有所减少。报告期内，公司经营活动现金流入2.51亿元，同比下降13.82%。公司现金趋紧的情况下，扩张人员同时提高员工薪酬，使得现金流承压，但有助于提高员工积极性和项目推进效率。公司80%订单属于政府端订单，大部分采用预付款的模式。公司中报的预收账款达4.78亿元，同比增长11.51%，自2012年以来每年保持正增长。预收账款的持续增长预示了公司未来收入具有相对较高的确定性。
　　盈利预测与评级。预计公司2019、2020、2021年实现归母净利润1.54、2.17、2.86亿元，实现eps0.69、0.97、1.27元，对应当前PE分别为44.43、31.59、23.95倍。基于行业的需求景气度以及可比公司卫宁健康、创业慧康的万得一致预期，给予公司2019年47-48倍PE估值，对应合理估值区间为32.30-32.98元。给予公司“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：政策推进不及预期、市场竞争加剧。

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