三花智控(002050)新能源在手订单扎实，带来确定性增长

步步为赢

　　三花智控(002050)近况
　　我们近期组织了三花智控杭州工厂调研，与公司进行了深入交流。中报之后市场的关注点转移到披露的新能源订单是否夯实，以及改善后的毛利率是否有持续性，我们认为公司新能源在手订单扎实，带来确定性高增速，三季度毛利率预计不会进一步恶化。
　　评论
　　新能源在手订单扎实，优质客户占比较高。我们测算，公司目前新能源在手订单约140亿元，其中大众集团、吉利汽车、沃尔沃、戴姆勒、通用汽车等优质客户在手订单量在10-20亿元左右，美国主要的纯电动汽车客户订单量按我们测算在25亿元左右。
　　新能源订单带来高增速，2020-2024年新能源汽零复合增长率预计约为26%。我们预计2019年公司汽车零部件部分营业收入在18.6亿元左右，其中新能源汽车零部件占比46.7%，约8.7亿元。我们预计大众MEB投产时间将在2H2020，因此140亿元在手订单会集中在2020下半年及以后加速兑现落地。据我们测算，2024年新能源汽车零部件营收或在40.8亿元左右，对应CAGR2020-2024在26%左右，而同期传统汽零CAGR2020-2024仅约5%左右。
　　三季度制冷业务毛利率预计不会进一步恶化。2018年三季度由于市场价格竞争加剧，公司单季度毛利率为28.6%，较2017年同期下滑6ppt。我们认为下游空调行业未出现大幅去库存，2019年季度毛率或可和去年同期保持相似水平，不再继续恶化。
　　估值建议
　　尽管新能源汽车环境面临众多政策变化，我们认为存在两个明确的趋势，1）预计未来一年合资车企增速高于自主车企；2）新能源热管理系统重要性进一步提升。
　　我们维持2019/2020年盈利预测14.2/16.9亿元不变。当前股价对应2019/2020年26.2/21.9倍市盈率，我们维持公司跑赢行业评级和16.00元目标价，对应31.2倍2019年市盈率和26.1倍2020年市盈率，较当前股价有19.0%的上行空间。
　　风险
　　2H19空调行业去库存加剧；合资车企新能源汽车落地不及预期。

czy112

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papagm

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