家家悦(603708)持续并购扩张，回调迎配置时点

步步为赢

　　2018Q4因基数抬升同店或环比回落，预计展店依旧维持较快水平。同店情况来看，一方面，2017H1家家悦同店增速为0.9%，而2017年全年公司同店增速抬升至2.8%，可见2017年下半年同店增速基数出现较大幅度的提升，叠加10月与9月节日错位、4季度CPI食品价格增速回落等外部因素，2018Q4公司增速或环比略有放缓，但整体仍领先行业平均；开店方面，结合公司储备门店情况以及2018年以来物流等基础设施的完善，预计2018年4季度公司仍保持较快展店速度。整体来看，我们预计2018年4季度由于外延处于较高水平家家悦(603708)收入端依旧能延续高增长，而经营效率优化有望驱动利润弹性的持续释放。
　　拟投资张家口福悦祥，并购扩张再下一城。公司拟1.56亿元收购张家口福悦祥超市67%股权，迈出全国战略性布局的关键一步。福悦祥超市门店面积在3000-7000平米之间，经营业态与家家悦主力业态较为接近，在张家口市拥有11家门店、约13万平米的工业用地，该工业用地未来拟规划用常温物流和生鲜加工中心、中央厨房的建设。标的公司2018年9月超市业务营收1540万元，我们简单年化估算全年超市业务营收规模接近2亿元。我们认为，张家口为北京、河北和陕西三地交界重镇，以此为依托辐射华北战略意义重大，公司借助在当地已有的网点和物流基础的标的公司进入该城市，有望打开异地市场，同时，管理输出生鲜供应链后的整合优化和改造效果亦值得期待。
　　投资建议：长期来看公司生鲜供应链质地较优且正处快速扩张时点，而必选行业属性则奠基其中期经营稳定性，当前股价回调期迎配置时点。展望2019年，我们认为公司看点如下：第一，合伙人制改造有望在较好试点效果的基础上进一步推广，推动公司在2019仍有望保持较优内生增长；第二，物流基础设施夯实、多业态联动优势基础上，公司展店能力得到进一步强化，叠加行业整合的稳步推进，共同助推公司规模的快速增长。我们预计2018-2020年EPS为0.87/1.05/1.27元/股，对应目前股价PE为24/20/16倍，估值性价比突出，维持“买入”评级。
　　风险提示：1.终端消费进一步放缓；
　　2.外延开店扩张进程不及预期。

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