贵州茅台(600519)收入略超预期，提价推动毛利率提升

步步为赢

　　事件：贵州茅台(600519)公布2018年中报，实现营业收入333.97亿元，同比增长38.06%；实现归母净利润157.64亿元，同比增长40.12%；EPS为12.55元，加权平均ROE为15.87%。

　　收入略超预期，提价效应推动毛利率提升。1H公司营收333.97亿元，同比增长38.06%，略超经营数据公告披露的初步核算值，其中Q2营收159.31亿元，同增46.40%。分产品看，茅台酒收入293.83亿元，同增35.86%，剔除18%的提价因素，预计1H确认的销量同增15.14%；系列酒收入39.93亿元，同增56.67%，今年以来茅台迎宾酒、王子酒等主要系列酒出厂价亦有明显上涨，预计涨幅在30%以上。在茅台酒和系列酒的双重提价效应作用下，公司整体毛利率同比提高1.27ppt至91.42%。分渠道看，1H直销收入25.78亿元，占比7.72%；批发收入307.99亿元，占比92.27%，直销收入比例略有降低。
　　为配合品牌战略市场投入加大，预收款继续降低。1H期间费用率保持平稳：销售费用率为6.24%，同比提高0.83ppt，自去年Q3以来呈持续提升态势，主要系公司为推进“133”品牌战略及酱香系列酒“5+5”市场策略，市场投入增加所致，其中广宣和市场拓展费用同比增加63.40%至19.82亿元；管理费用率6.98%，同比降低0.99ppt，规模相应愈发明显；财务费用率增加0.14ppt，系银行存款利息减少所致。Q2预收款较Q1减少32.32亿元至99.40亿元，预收款连续第5个季度下降，主要与公司控制经销商打款节奏有关。现金流方面，存放央行和同业款项减少73.79亿元，1H净现金流为177.35亿元。
　　系列酒转入量价齐升阶段，经销商数量快速增加：去年系列酒增长主要以放量为主，今年以来公司提高系列酒出厂价，使其增长模式转入量价齐升阶段，系列酒的市场定位和经销商的盈利空间都得到明显提升，1H公司增加的250位经销商亦主要为系列酒经销商。
　　盈利预测与评级：预计18-20年公司EPS为29.15（+35.20%）、35.91（+23.21%）、43.20（+20.30%）元，对应PE为25X、20X、17X，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济放缓，社会库存积压过多。

czy112

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