中青旅(600138)世园会促进整合营销业务增长，两大景区表现平平

步步为赢

　　中青旅(600138)发布2019半年度财务报告，期内营收增速5.13%，净利润增速-4.59%。19H1公司实现营业收入58.53亿元（+5.13%），归母净利润3.83亿元，受人工成本及财务费用增加等因素影响，同比下降5.61%，扣非归母净利润2.58亿元（-15.67%）。其中19Q2实现营收33.1亿元（+8.18%），归母净利润3.18亿元（+3.92%），扣非归母净利润2.03亿元（-4.45%）。
　　世园会助力整合营销业务实现营收利润双增长，酒店、IT销售业务维持高毛利率。19H1公司整合营销业务实现营收12.01亿元（+10.29%），净利润0.21亿元（+18.37%），主要由于中青博联及其子公司参与北京世园会（2019.4.28-10.7）筹备接待及后续运营工作，同时参与众多整合营销活动。山水酒店实现营收2.45亿元（+9.75%），受新开店影响净利润同比下降14.27%，毛利率80.13%（-1.96%）；IT产品销售与技术服务营收15.28亿元（-0.17%）同比基本持平，毛利率74.86（+3.41%）；中青旅大厦继续贡献稳定收入和利润来源，房屋租金营收0.59亿元（+28.17%）乌镇表现平稳，古北水镇客流净利润双跌。19H1乌镇景区累计接待游客人数445.98万人次（-0.80%），实现营业收入8.55亿元（+2.60%），净利润4.72亿元，同比基本持平。报告期内乌镇景区继续结构转型，打造“度假—会展—文化”小镇品牌，客单价192元（+3.43%）有所上升。
　　古北水镇受竞争压力加剧以及交通瓶颈等因素影响，期内共接待游客100.68万人次（-8.81%），实现营收4.20亿元（-8.04%），客单价417元（+0.83%），参股房地产公司投资收益大幅减少，实现净利润0.54亿元（-47.23%）下降明显。公司与京能集团关于古北水镇5.1613%股权转让目前已支付项目剩余转让款并完成工商变更登记手续。
　　人工成本增长拖累公司净利润及费用端。19H1公司归母净利润下降5.61%，扣非归母净利润下降15.67%。除研发费用率（0.07%）与上年同期（0.08%）基本持平，销售费用率10.85%（+17.20%）、管理费用率4.81%（+11.10）、财务费用率0.94%（+32.46%）均大幅上升，其中财务费用增幅最大，主要由于贷款规模增长所致。
　　投资建议：2019H1乌镇景区客流、收入微增，古北水镇客流下滑、房地产收入减少，同时公司整体人力成本上升拖累费用端、影响利润，业绩压力较大。短期来看，世园会业绩带动效应会持续到国庆节后，濮院项目2020年有望试营业、促进业绩释放。中长期重点关注与光大集团整合进展，获得内生增长动力以及优质资金资源支持。预计公司2019-2021年EPS分别为0.96\0.98\1.13，对应公司8月15日收盘价11.18元，2019-2021年PE分别为11.59\10.37\9.93，首次覆盖给予“增持”评级。
　　存在风险
　　同行竞争风险；安全事故风险；景区客流下降风险；门票降价风险。

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