华策影视(300133)处于行业低谷，仍需等待盈利修复

步步为赢

　　FY2018&1Q19业绩符合预期
　　华策影视(300133)公布2018年业绩：营业收入57.97亿元，YoY+10.5%；归母净利润2.11亿元，YoY-66.7%；扣非归母净利润1.21亿元，YoY-78.2%。公司同时公布1Q19业绩：营收7.35亿元，YoY+23.8%，归母净利润3,605万元，YoY-0.1%，扣非归母净利润804.7万元，YoY-59.4%。业绩基本符合前期预告。
　　发展趋势
　　收入稳步增长，但行业低迷致盈利能力下滑。公司在2018年内有《天盛长歌》、《橙红年代》、《蜜汁炖鱿鱼》等10余部全网剧确认收入。但2H18以来，监管趋严和渠道方财务收紧使得剧集售价有所下滑，公司2018年全网剧销售毛利率同比下降3.1pct至23.8%。
　　公司还加大了影视剧宣传和销售力度，销售费用同比增长57.9%至5.17亿元；销售费用率达8.9%，同比提升了2.7pct。此外，公司还计提了2.83亿元资产减值损失，主要系坏账和存货跌价损失。
　　一季度为项目确认淡季，《独孤皇后》表现良好。公司在1Q19主要有全网剧《我的莫格利男孩》、电影《地球最后的夜晚》等项目确认收入，整体毛利率同比降低了10.1pct，致1Q19扣非净利润同比下滑。公司制作的剧集《独孤皇后》在期内开播，根据云合数据，《独孤皇后》在1Q19播放份额达到1.8%，在全网剧集中排名第六。
　　项目储备丰富，平台化、高产能巩固领先优势。公司年内已开机了《南歌嘹亮》、《鹿鼎记》、《热血神探》三个项目，另有《外交风云》、《绝境铸剑》等主旋律剧在制作中。2019年待制作的全网剧片单达20余部，涵盖古装、年代、都市、情感等多种类型。尽管行业仍处低谷，但随着演员薪酬等要素成本的下降，新开机项目的毛利率有望回升。中长期看，公司实行平台化战略、高产能优势下单剧价格和监管风险较低，并打通全网剧、综艺、动画、游戏等不同类型的内容价值链，有望继续扩大市场份额、实现长期稳健发展。
　　盈利预测
　　我们维持2019/20e盈利预测6.33/7.09亿元不变。
　　估值与建议
　　公司当前股价对应19/20年21/19倍P/E，维持中性评级和目标价6.80元，对应19/20年19/17倍P/E，较现价有8.6%的下行空间。

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