陕天然气(002267)售气规模增长驱动毛利率提升，城燃业务扩张较快

步步为赢

　　事件：
　　陕天然气(002267)发布2018年中报，2018年上半年公司实现营收42.85亿元，同比增长5.27%；实现归母净利润3.27亿元，同比增长29.68%，符合申万宏源预期。公司业绩增长主要是受益于售气规模稳步提升。

　　投资要点：
　　长输管道业务售气规模稳步提升，城镇燃气业务加速扩张，公司营收稳步增长。2017年至今陕西大力推进铁腕理霾行动，省内天然气消费量稳步提升。2018H1公司实现天然气总销量31.08亿方，同比增长2.77%。除原有长输管道业务外，公司通过参控股公司拓展省内城燃业务，在5区25县开展城市气化项目，覆盖区域包括汉中市等30多个市(区)或其下属的县(区)，在全省覆盖率达28.04%。2018H1公司实现城市燃气管网销气2.04亿方，同比增长32.06%，公司售气量增长叠加终端销售价格较高的城镇燃气业务快速发展，上半年公司营收同比增长5.27%。公司下属城市燃气发展有限公司与吴起县人民政府签订协议，全面负责吴起县集中供热煤改气项目。2018H1城市燃气发展有限公司已取得吴起县五谷城镇、白豹镇等8个镇30年特许经营权，并成功开发富县交道镇气化项目;商洛公司实现向山阳县德青源农业科技有限公司供气。后续公司城镇燃气业务有望加速扩张，持续贡献业绩增量。
　　售气规模增长驱动毛利率提升，公司归母净利润实现高增长，下半年省内管输费下调影响公司盈利。长输管道业务成本中管道折旧占比较高，2018H1受益于售气规模提升，单位售气量折旧成本有所降低，公司长输管道业务实现毛利率13.58%，较去年同期增长2.5个百分点。公司主业盈利稳步提升，2018H1实现归母净利润3.27亿元，同比大幅增长29.68%。近期公司公告，自2018年6月10日起陕西省天然气基准门站价由于税率调整下调至1.23元/立方米（含税），同时执行新核定的省内天然气管道运输价格。公司执行的省内管输价格有所下调，预计下半年公司长输管道业务毛利率降有所回落。
　　多渠道保障天然气供应，非公开发行事项终止不影响募投管道建设进程。由于2017年冬季全国出现大范围气荒，2018年陕西省实行以供定需、以气定改的工作部署，公司积极与上游供气企业对接，组织开展2018年天然气购销合同和2018-2019年供暖季合同签订工作。截至目前，2018年全年资源量已经落实，公司后续还将通过签订冬季高峰补充协议等多种渠道落实调峰气资源。2018年7月公司宣布终止非公开发行股票事项，但募投项目仍进展顺利。截至目前眉县至陇县输气管道工程完成全部工程建设，中贵线联络线正配合气源单位进行投运前各项准备工作;靖西一、二线与三线联络线、商洛至商南、商洛至洛南、商洛至山阳输气管道工程正在按计划进行现场施工;铜川乡镇气化工程、必康药业供气专线等项目取得项目核准(备案)，正开展后续工作;留坝至凤县、富县至宜川等项目正在进行各项前期准备工作。目前公司已投运管道具备165亿立方米的年输气能力，上述管道投产后，将进一步提高公司天然气供气能力。
　　盈利预测与评级：考虑到陕西省内管输费下调，我们下调公司18~20年归母净利润预测，预计公司18~20年归母净利润分别为4.6、5.3和6.15亿元（下调之前分别为5.31、5.84和6.34亿元），当前股价对应的PE分别为19、16和14倍。公司作为陕西管网龙头，未来有望持续受益“煤改气”带来的下游消费增长，维持“增持”评级。

czy112

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