索菲亚:橱柜放量增长、订单量与单价齐升共驱收入超预期增长

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类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：吴骁宇 日期：2016-04-15

　　事件:公司发布2016年一季度报告,一季度实现营业收入64,315.27万元,同比增长46.21%;实现归属母公司净利润5,262.33万元,同比增长46.57%。基本EPS0.12元。

　　橱柜业务放量,衣柜业务延续高增长,共推收入超预期增长。报告期内,随着橱柜生产线投产,橱柜业务开始放量,实现收入超3700万元,同比增长360%。同时,随着799/899套餐继续深化,公司的持续大力度营销宣传,辅以地产回暖明显的因素,衣柜业务的快速增长依然延续。此外随着公司大家居战略的持续推进,在衣柜带单效应下,家品类表现也较为可观,一季度实现收入超2000万元。总的来看,三块业务的快速增长共同推动整体收入超预期增长。

　　毛利率小幅下滑,所得税率提高拖累盈利:一季度公司综合毛利率为34.25%,同比下滑1.39个百分点,其主要由于公司加快电商渠道布局,导致营业成本增速(49%)快于营业收入增速(49%),同时仍处于亏损状态的橱柜业务的高速增长也对整体毛利率有所拖累;而一季度销售费用率同比改善1.23个百分点对公司盈利能力有所提振,同时由于公司2015年高新技术企业资格认定于2015年到期,从2016年开始从15%恢复至25%,从而对盈利能力拖累明显,综合来看一季度公司综合净利率同比下滑1.45个百分点。未来随橱柜业务开始放量增长,其折旧费用将大幅摊薄,因而毛利率水平将快速提升,将带动整体毛利快速增长。同时公司不断完善的柔性生产线和2017年将投产的智慧工厂将有效高生产效率,从而进一步提升毛利率。

　　定制家具行业快速渗透,大家居战略发展空间巨大。在定制家具对普通家具替代性趋势下,定制家具行业整体需求仍将保持高速成长态势。同时公司作为定制家具行业龙头已具备显著先发优势,在此背景下,公司着力推进大家居战略,预计将有效提升客单价,未来三年内客单价有望从目前的1.8万元提升至3万元。同时公司将继续深化799/899促销套餐以持续扩大用户群,从而加速提升定制家具行业及公司自身市场渗透率,目前公司在整体家具行业中市占率仅为千分之一,成长空间巨大。

　　维持“买入”评级,未来3-6个月目标价55-60元:预计公司2016-2018年EPS分别为1.47元、2.08元和2.78元,对应PE为33倍、23倍、17倍。考虑到定制家具对传统家居替代性趋势显现、大家居战略推进提升客单价、公司渠道下沉空间较大及柔性生产线和智能制造将进一步提升生产效率。同时2016年橱柜业务放量增长将大幅摊薄折旧费用,规模效应下预计将成为公司业绩新增长点。我们给予公司2016年37-40倍估值,未来3-6个月目标价55-60元。

　　风险提示:橱柜业务收入低于预期,渠道扩张低于预期,定制家具需求低于预期。

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