中际旭创(300308)经营探底，质量提升，成长可期

步步为赢

　　业绩简评
　　8月23日，中际旭创(300308)发布2019年半年度报告，报告期内实现营业收入20.35亿元，同比下降28.0%；实现归母净利润2.07亿元，同比下降34.6%；扣非后归母净利润2.02亿元，同比下降36.4%。
　　经营分析
　　经营探底。报告期内，由于全球ICP巨头资本开支放缓和去库存，重点客户尚未全面导入400G新产品，公司营收和归母净利润分别出现28.0%和34.6%下滑。受益于100G需求回升、400G产品出货逐步增加以及公司5G前传产品开始批量交付等因素，Q2经营开始探底回升。单季营收11.6亿、净利1.08亿，环比分别增长32.4%和8.4%。
　　质量提升。公司凭借龙头地位在下行周期维持稳定盈利能力，经营质量有所提升。通过提高生产自动化水平、持续优化工艺管控、控制上游材料成本等多种措施，公司上半年综合毛利率达28.45%，同比增加3.3个百分点。未来伴随高毛利400G产品逐步放量，毛利率有望持续提升。2019H1，公司销售费用同比下降9.6%，销售费用率1.2%远低于同业水平。管理费用同比增加3.4%，财务费用由于报告期内未发生上年同期超额业绩奖励折现费用，同比下降81.5%。上半年研发投入1.91亿元，同比增加15.9%，研发营收占比9.4%，处于同业较高水平，有助于公司在400G时代延续技术领先优势。
　　成长可期。云计算巨头重回资本开支高增长窗口临近。Q2北美五巨头FAMGA合计资本支出206.7亿美元，同比增速由Q1的-7%回升至6%；
　　BAT资本开支变动落后FAMGA1-2个季度，预计将于Q3、Q4触底。北美ICP巨头400G需求预计20年规模放量，公司凭借领先优势有望夺取50%份额。同时伴随2020-2022年5G进入规模建网期，公司有望获取电信市场非相干部分30%份额，带来超过60亿新增收入。
　　盈利调整及投资建议
　　由于100G需求放缓、400G规模导入期滞后等因素，我们下调对公司2019-2021年盈利预测分别为（-16%）/（-8%）/（-11%）。预计公司2019-2021年实现净利润分别为5.84/9.95/13.03亿元，EPS0.82/1.39/1.83元，对应当前PE分别为49/29/22倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　中美贸易摩擦升级；竞争加剧导致价格下跌超预期；400G光模块商用进展低于预期；数通市场100G需求不及预期；硅光产品研发进展不达预期。

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