三安光电(600703)18Q4处于行业低点，公司发展否极泰来

步步为赢

　　三安光电(600703)公布2018年的年报，业绩略低于市场预期。公司18年实现收入83.64亿元，同比下降0.3%，18年全年毛利率为44.71%，营业利润实现32.41亿元，同比下降15.98%，实现归母净利润为28.30亿元，同比下降10.56%。单四季度来看，实现收入17.29亿元，同比下降11.10%，环比下降11.22%。单四季度实现归母净利润2.37亿，同比下降1.71%，环比下降68.06%。
　　从财务角度来看，19Q1-Q2毛利率处于历史底部区间。公司单季度毛利率在18Q4-19Q1快速下滑，其中从18Q3的44.46%下滑到18Q4的36.15%，19Q1略有回升至36.94%。同时公司的存货逐季增加，18Q3的25.78个亿到18Q4的26.80亿，再到19Q1的29.58亿。我们判断在周期下行阶段的库存是非常难以消化的需要等到行业景气度向上时存货才会下降。同时，公司的固定资产增加放缓，18Q3相较于18Q2，从83.63到87.40亿，但是18Q4和19Q1均未大幅增加。公司放缓了固定资产的扩张速度。从现金流情况来看，19Q1已经开始走出行业低点，20.50亿相较于18Q4的18个亿开始回暖。
　　我们从供需两侧进行判断，19年是芯片行业触底回升的一年。需求端依旧处于逐步回暖的过程，照明行业在经历了18Q2大幅下跌后，增速回正，LED显示板块成长依旧稳定，背光行业新增了Mini-LED的新需求。从整体需求端比18年已经大幅回暖。从供给端来看，现阶段核心大厂的产能利用率均无法达到满产状态，我们预测部分厂商产能利用率不会超过50%，更多的小型企业已经处于停产状态，大部分龙头公司的扩产计划在18Q3已经全部停止，芯片企业的现在的低点是17Q3-18Q2的无需扩产带来。我们研判在未来的一个季度行业将会触底回升。
　　从市场价格因素来看，芯片价格在18Q4出现大幅下降。其中我们预计行业单晶片的价格在18Q3稳定在140元左右，到19Q1预计已经接近100元-110元区间，根据供需情况来看，未来19Q2-19Q4芯片价格降幅将会比较有限。
　　化合物半导体的发展超出预期。国内厂商以器件为主，资金+规模助力成长。进入该行业国内的企业多数在于工艺改造和成本管控具有天然的优势，在实现工艺尚未难度加大的时间点快速进入，是国内企业的机会。
　　我们维持“买入”评级。我们下调2019年净利润预测从34.76亿元至26.77亿元，下调2020年净利润预测从40.70亿元至37.00亿元，新增2021年净利润预测43.67亿元，当前股价对应的2019-2021年PE为21X、15X和13X，考虑到行业将在未来1-2个季度迎来反转，公司化合物半导体兑现利润，股价涨幅预计超过20%，维持“买入”评级。
　　风险提示：芯片厂商无序的资本开支，下游复苏速度减缓。

czy112

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