安徽水利(600502)工程业务结构优化，地产业绩释放在即

步步为赢

　　国企改革成效显著，综合竞争能力提升。作为地方国企改革标杆，安徽水利(600502)通过吸收合并及配套融资实现了安徽建工整体上市和覆盖面近20%的员工持股计划，同时承诺未上市的建筑资产——如安徽一建、安徽二建将在安徽建工整体上市完成后3年能择机注入上市公司，公司资产整合仍有空间。公司取得了建筑、公路、市政工程等七项施工总承包特级资质及工程甲级设计资质，拥有各类总承包或专业承包资质146项，其中一级以上资质79项。公司综合竞争力显著提升，行业地位快速提升。2018公司实现营业收入388亿元，净利润8.20亿元；期末总资产755亿元，净资产119亿元，公司营收规模、盈利能力和资产规模大幅增长，公司已经成长为中国企业500强、中国承包商80强、ENR全球承包商250强和ENR国际承包商250强企业。
　　基建、PPP业务加码，工程业务渐入佳境：公司持续调整和优化工程业务结构，基建、PPP业务持续加码，房建、单一施工业务严控规模。2018年公司基建业务营收181亿元，房建业务营收136亿元，营收结构是59：41；基建业务新签订单375亿元，房建业务新签订单150亿元，订单结构是73：27，基建业务占比有望持续提升。2018年公司单一施工、PPP、EPC分别实现营收268亿元、33亿元、8亿元，营业结构为87：11：2；期末单一施工、PPP和EPC未完工项目剩余合同金额分别为452亿元、263亿元和40亿元，剩余合同金额比例为60：35：5。预计未来2-3年公司PPP业务占比将持续上升，PPP业务占比每提高1个百分点，工程业务毛利率有望提高约0.37个百分点，业务结构优化必将持续提升公司盈利能力。
　　地产业务量价齐升，结转高峰即将来临：2017年以来，三四线城市房地产市场呈现出“量价齐升”态势，公司房地产项目主要集中在蚌埠等热点三四线城市，公司地产销售十分火爆，2017-2018年公司签约销售金额分别为58亿元和93亿元，分别增长50%和60%，预收售房款分别为49亿元和97亿元，分别增长95%和97%。2019-2020年公司将进入结转高峰，2019年蚌埠沁园春、滁州东方城市、合肥叶语溪花园和庐江新天地等项目将集中交付，2020年公司蚌埠名都城、蚌埠静天府、临泉名都城、涡阳静天府等项目将进入交付阶段，预计2019-2020年公司地产业绩将加速释放。
　　投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价7元。预计2019-2021年公司营业收入分别为427.11亿元、465.55亿元和502.79亿元，分别增长10.00%、9.00%和8.00%；预计归母净利润分别为10.40亿元、13.02亿元和15.67亿元，分别同比增长30.04%、25.19%和20.33%；EPS分别为0.60元、0.76元和0.91元，对应2019年7月11日收盘价的预测PE分别为7.3倍、5.8倍和4.8倍，预测PB分别为1.0倍、0.9倍和0.8倍。
　　公司直接受益“皖版”国企改革，实现了整体上市和员工持股，未来仍有资产整合空间；工程业务结构持续优化，盈利能力逐年提升，地产项目集中交付，地产业绩加速释放。公司估值较低，成长性好，未来有望迎来业绩与估值共振。维持买入-A的投资评级，6个月目标价为7元。

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