兴蓉环境(000598)水务、垃圾焚烧齐增长，价值待发掘

步步为赢

　　兴蓉环境(000598)以水务运营为主业，拓展垃圾焚烧等业务
　　公司为成都市国资委下的国有控股企业，业务由水务运营拓展至垃圾焚烧等，目前公司运营、在建和拟建供水及污水处理项目规模逾700万吨/日、垃圾焚烧发电项目9300吨/日、污泥处置项目1780吨/日、垃圾渗滤液处理项目5630吨/日及中水利用项目53万吨/日。
　　水务主业：量增及提价驱动内生，整合周边及向外拓展带来外延
　　公司污水处理近5年的收入复合增速为8.9%，自来水近5年的收入复合增速为8.8%，均实现稳健增长。成都市人口持续增长，近3年复合增速为3.6%，带来生活用水需求的增量。过去10年，成都地区生产总值复合增速达15.2%，财政持续盈余，故污水处理服务费等出现支付风险的概率低。而2000年来，成都家庭消费性支出和水价分别上涨294%和153%，说明居民对水费的支付保障能力在提升，且具备水价提价空间。公司曾提出力争“2020年再造一个新兴蓉”，我们测算若公司整合简州新城、天府新区等成都周边区域，能带来约255万吨/日供水规模增量；约230万吨/日污水处理规模增量。
　　垃圾焚烧为短期主要增量，污泥、渗滤液等业务均持续上行
　　垃圾焚烧业务目前投产2400吨/日，预计2021年达到8100吨/日，未来三年收入复合增速约33%。污泥业务目前投产400吨/日，预计2021年达到1420吨/日，未来三年收入复合增速约37%。渗滤液业务目前已运营2300吨/日（不算焚烧项目配套渗滤液项目），预计2019年再投产2000吨/日，未来三年收入复合增速约26%。
　　DCF估值：WACC取12%-8%，股票价值为148-216亿元
　　对公司各运营项目进行自由现金流（FCFF）测算，仅考虑特许经营期，不考虑续期，WACC取12%-8%，计算的公司企业值为204-271亿元，股票价值为148-216亿元，对应股价为4.97-7.23元/股。
　　投资建议：个股估值低位，行业内估值低，给与“买入”评级
　　公司各项业务均取得持续性发展，且现金流良好，资产负债率较低（46.7%），不存在资金障碍。公司处于个股估值低位，行业内估值低位，当PE(TTM)降至12x时，外资开始增持。预计公司2019-2021年归母净利润分别为10.9/12.1/13.3亿元，同比增速分别为10.0%/11.3%/9.6%；对应PE分别为13x/12x/11x，给与“买入”评级。

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