江化微(603078)Q2环比改善，短期业绩承压，长期新项目陆续释放保障成长

步步为赢

　　江化微(603078)发布2018年半年报：上半年实现营业收入1.79亿元（YoY+2.7%），归母净利润1922万元（YoY-26.3%），扣非后为1546万元（YoY-39.0%），其中Q2扣非后归母净利润919万元（YoY-33.5%，QoQ+46.6%），略低于预期。报告期内，公司期间费用率较去年同期下降1.85pct，其中销售费用率基本持稳，管理费用率下降0.70pct，财务费用下降1.15pct。

　　客户持续开拓，原材料价格上涨导致毛利率下滑，Q2环比改善。报告期内，公司超净高纯试剂业务实现收入1.11亿元，占主营业务收入比例为64.3%，较上年度下降4.1pct；毛利率27.8%，较上年度下降4.90pct。上半年公司主动减少在光伏太阳能领域的销售规模，并逐步向行业内具有竞争力且现金流状况良好的客户集中销售，因此公司超净高纯试剂收入比例有所下降。报告期内，公司蚀刻剂产品在咸阳彩虹和成都熊猫均大规模上量；半导体方面，士兰集昕也成功导入多款蚀刻液产品，超净高纯试剂在多家半导体客户同比有一定比例增长。报告期内，公司光刻胶配套试剂业务实现收入6134万元，占主营业务收入比例为35.7%，较上年度下降增加4.1pct；毛利率33.2%，较上年度下降7.0pct。上半年公司对中电熊猫系客户的光刻胶配套试剂产品销售规模一直保持稳定，同时对已有客户如华星光电、天马微电子等扩大销售规模。在半导体领域，公司增加对士兰集昕、长电先进、无锡力特等客户的显影液产品销售，进一步提高了公司光刻胶配套试剂的销售。公司产品毛利率下降，主要是受硝酸、氢氟酸、双氧水等原料价格上涨所致，但二季度原料价格有所回落，毛利率环比改善，Q2单季度销售毛利率31.5%，同比下降7.1pct，环比提升5.2pct。
　　短期产能瓶颈导致业绩承压，未来新产能、新项目陆续投产，确保公司长期高成长。目前公司产能已充分利用叠加原材料上涨，短期业绩承压。公司1万吨技改项目预计年内投产，募投项目3.5万吨产能预计年底投产，此外公司于2017年6月14日与镇江新区管理委员会签订投资协议书，将在新区管委会建设年产超过20万吨超净高纯试剂、光刻胶配套试剂等各类电子化学品材料项目，项目预计2021-2022年全部投产，预计届时将实现年度销售收入约21.5亿元，税后年净利润约5.1亿元。其中一期项目建设6.3万吨/年，目前处于施工建设期，总投资7亿元，预计将于19年底投产。公司同时于2017年6月26日与成眉石化园区管委会签署协议，拟在眉山市成眉石化园区投资新建“年产5万吨超高纯湿电子化学品及再生利用项目”，计划总投资2.97亿元，工程建设期18个月达产后年均实现销售收入4.71亿元，净利润1.07亿元，项目预计19年年底投产。未来随着新增产品陆续释放，将支撑公司未来五年高成长。
　　盈利预测与估值。维持“增持”评级，下调盈利预测，预计2018-20年归母净利润0.48、1.04、1.35亿元（原值0.69、1.20、1.60亿元），EPS为0.57、1.23、1.61元，对应PE59X、27X、21X。
　　风险因素：产能释放不及预期，需求增长不及预期，原材料价格大幅上涨。

czy112

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