星源材质(300568)与孚能科技签订供货协议，新产能进入投放期

步步为赢

　　事件：星源材质(300568)公告与孚能科技签订合作协议，计划2019年采购不少于4000万平的锂电池隔膜，预计合同金额约1.02亿元。
　　获孚能4000万平隔膜订单。公司与孚能签订2019年合作协议，计划配套至少4000万平，并允许有20%以内的调整，对应3200-4800万平，推算可满足2-3GWh的动力电池需求，应该主要是孚能赣州原有产能的需求。从单平米合同定价判断，公司此次供货可能以干法涂覆为主。
　　干湿法客户拓展顺利，湿法产品有望有所突破。公司干法隔膜2018年市占率约23%，同比提升约3个ppt。同时，新客户如孚能科技等拓展顺利，预计份额将进一步提高。此外，估算公司2018年涂覆比例约30-35%，同比有所提升，公司是LGC目前在中国的授权涂覆供应商，随着在LGC份额提升和其他客户的拓展，公司涂覆业务可能成为新的增长基础。公司湿法隔膜出货量不大，但经过近几年的优化，产品的市场口碑显著提升，预计2019年获得一定突破。
　　新产能进入投放期。公司产能投放比较稳健，合肥星源合资公司经过几年的优化，市场反馈产品品质得到提升，有望开始批量配套国轩高科。常州3.6亿平湿法线、超级涂覆工厂（10亿平涂覆加工线和4亿平干法线）建设已于2018年下半年启动，预计2019年将陆续投放，公司将进入新产能释放期。2019年公司干湿法产能将进一步提升至5.9和4.7亿平左右，预计其中有效产能分别约2.8和2.9亿平左右。
　　2018年业绩受多因素影响，Q4恢复增长。根据公司披露的2018年盈利预测报告，预计实现营收、归上净利润、扣非净利润分别为5.8、2.0、1.0亿元（非经常损益取0.98-1.08亿元的中值），同比增长11.7%、91.8%、4.9%，产能投放、非经常损益和汇兑收益对业绩增长贡献较高。其中Q4业绩同环比恢复增长，但由于价格下滑、合肥产能单位成本较高等因素，利润率预计有所下滑。全年看，公司隔膜不含税均价和成本约2.85和1.47元/平（-13.8%/7.6%YoY），毛利率同比下滑3.5个ppt至48.3%。预计公司投放产能正常运行后，成本将进一步降低。
　　投资建议。公司财务扎实，产品研发有后劲；依靠产能投放和海内外新客户拓展，业绩增长具有支撑，维持审慎推荐评级，调整目标价至30-32元。
　　风险提示：产能释放不达预期、下游需求低于预期。

czy112

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