瑞茂通(600180)融资受限业绩承压，与上游龙头合作取得重大进展

步步为赢

　　事件：8月29日瑞茂通(600180)发布2019年中报，报告期内公司实现营业收入165.29亿元，同比降18.04%；利润总额3.79亿，同比降8.65%；归母净利3.21亿元，同比降8.10%；扣非后归母净利1.93亿元，同比降53.94%；经营活动产生的现金流净额18.07亿元，同比增9.22%；基本每股收益0.32元。
　　其中二季度公司实现营业收入92.44亿元，同比增3.87%，环比增26.88%；利润总额0.92亿，同比降2.11%，环比降67.76%；归母净利0.84亿元，同比降6.16%，环比降64.74%；扣非后归母净利-0.06亿元，同比降109.25%，环比降103.07%；经营活动产生的现金流净额3.09亿元，同比降85.76%，环比降79.35%；基本每股收益0.08元。
　　点评：
　　上半年公司业务结构延续调整。2018年下半年以来公司面临的资金面紧张问题暂未明显缓解，公司积极调整业务结构以稳定增长、回笼资金偿还债务。2019年上半年实现煤炭发运2907.71万吨，同比下降275.71万吨（8.66%）。上半年公司煤炭供应链管理业务收入约133.35亿元，同比降23.51亿元（14.99%）；占比由2018年上半年的79.56%提升2.78个pct至82.34%，应收保理余额由2018年底的68.96亿元下降0.66亿元（-0.96%）至68.3亿元。公司业务向盈利能力较强、稳定性较高的煤炭供应链管理业务集中，保理和非煤大宗业务有所收缩。同时煤炭业务内部也有一些调整，2019年上半年实现煤炭境外销售超400万吨，同比增长58.05%，境外能源消费市场开拓取得阶段性突破。
　　上半年公司有息负债收缩，资金周转效率提升。2019上半年末公司负债总额159.67亿元，资产负债率72.80%，分别较2018年增加10.80亿元和0.53个pct；其中有息负债和有息负债率分别较2018年底降低了11.03亿元和6.69个pct至45.15亿元和20.59%。2019年上半年公司存货周转天数、应收账款周转天数、应付账款周转天数分别为19.55天、40.59天、43.56天，较2018年分别增加7.31天、增加1.46天和降低9.47天，净营业周期为16.59天，较2018年下降0.7天，公司对上、下游客户加强管理和筛选，供应链业务的资金管理效率有所提升。
　　与上游龙头煤炭生产企业成立合资公司，或将明显拓展公司发展空间。2019年8月，公司公告与陕西煤业共同出资设立合资公司已完成工商注册登记并取得营业执照，公司的全资子公司被选定为陕西晋煤（日照）有限公司增资项目最终投资人，与行业龙头合作有了重大进展。随着合资公司业务的逐步开展，公司的资金瓶颈、资源获取能力和业务拓展能力将得到明显改善，对公司发展将产生重大利好。
　　盈利预测及评级：随着下游对煤炭质量要求以及公司供应链管理平台效率、融资和风控能力的提升，未来基于煤炭供应链条上的洗选加工、仓储配煤、金融服务将进一步彰显煤炭供应链的增值能力，随着公司与行业龙头合作的逐步开展，公司的盈利能力或将进一步改善。我们预计2019-2021年摊薄EPS分别为0.67、0.79、0.89元，当前股价8.00元（2019年8月30日收盘价），对应19-21年PE分别为12X、10X、9X，维持对公司的“买入”评级。
　　风险因素：金融环境持续紧缩；合资公司业务进展不及预期；汇率波动风险。

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czy112

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